今世缘(603369)：Q2业绩超预期 大众价格带表现优秀

事件：26H1 公司营业总收入/归母净利润分别64.36/20.82 亿元（-7.41%/-6.60%）；26Q2公司营业总收入/归母净利润分别21.13/6.97 亿元（+14.11%/+19.17%）。业绩超预期。

26Q2 全品类均正增，100-300 价位大众酒表现居前26Q2 特A+类/特A 类/A 类/B 类/C&D 类收入12.98/6.83/0.57/0.24/0.10 亿（+14%/+17%/+19%/+21%/+29%）。Q2 全部价格带转正（100-300 元价位带表现优秀），其中特A+ 26H1/26Q2 收入增速分别-13%/+14%，特A 分别+3%/+17%延续高增，我们预计淡雅/单开增速领跑，今世缘稳住基本盘，国缘开系锁定降速市场份额。

    　　省内聚焦下沉市场建设，省外延续高增

分区域：26Q2 省内/省外收入为18.41/2.32 亿元（+14%/+22%），其中苏中/盐城均实现20%+增长（针对核心区域采取政策支持），南京/苏南增速5%/9%相对居后（市场产品结构问题），省内聚焦下沉市场建设，苏中苏北打造千万级乡镇，苏南开展城乡一体化运作。26Q2 经销商数量同比/环比+166/+74 家至1465 家，26Q2 平均经销商营收同比+2%。

费效比提升推动净利率表现，Q2 末合同负债同比正增26Q2 毛利率/净利率同比变动+0.81/+1.40pct 至73.62%/32.98%，毛利率提升主因特A 以上吨价稳健/占比提升，净利率提升主因费效比提升明显：26Q2 税金及附加/销售费用/管理费用/财务费用率同比+0.35/-5.07/-1.27/+1.08pct 至10.43%/13.96%/4.38%/-0.25%，费用率显著下降；经营性现金流净额-4.98 亿（-41.33%）；销售回款同比-10.68%至18.07 亿元；合同负债同比/环比+2.43/-7.17 亿元至8.42 亿元。

    　　投资建议

公司26Q2 低基数下业绩回归双位数增长，预计26Q3 延续正增概率较高，目前渠道库存水平整体可控，预计全年目标有望达成。我们预计2026-2028 年收入分别为102/108/117亿元，同比+0.3%/+5.3%/+8.4%；实现归母净利润26/28/30 亿元，同比+0.1%/+6.4%/+9.1%，对应PE 为14/13/12 倍，维持“买入”评级。