甘源食品(002991)：业绩延续高增 渠道势能向上

事件：

    公司发布2023 年三季报，前三季度实现营收13.14 亿元，同比+35.56%；实现归母净利润2.14 亿元，同比+139.21%；实现扣非归母净利润1.88 亿元，同比+145.36%。

渠道扩张效果凸显，营收延续快速增长：

公司前三季度实现营收13.14 亿元，同比+35.56%；其中23Q3 实现营收4.87 亿元，同比+37.27%。公司渠道扩张持续推进，零食店受益于行业快速开店，月销水平持续放量，电商发力直播持续突破，会员店优势稳固。KA 及流通板块，逐步开商并丰富经销商产品体系。产品方面，公司持续研发打磨新品，补充风味坚果SKU，以冻干坚果拓展品类边界，整体研发创新能力领跑行业。

    成本改善、规模效应、费用控制，带动利润率快速提升：

前三季度实现归母净利润2.14 亿元，同比+139.21%；23Q3 实现归母净利润0.95 亿元，同比+95.31%。23Q3 利润弹性释放，一方面公司成本略有下降，逐步锁价棕榈油，同时规模效应释放，带动毛利率同比+0.41pct 至37.55%。另一方面精简费用投放，收缩KA 费用投放力度，同时零食店等占比提升调整费用结构，带动销售费用率同比-1.03pct 至9.92%。22Q3 公司储备坚果及膨化产品，研发费用率短期处于高位，今年产品研发节奏恢复，且下半年进入旺季更加关注产品销售，带动研发费用率同比-3.07pct 至1.31%。带动Q3 整体净利率同比+5.77pct 至19.40%。

    产品渠道适配，打开长期空间：

公司拆分8 大渠道事业部，持续引进外部专业负责人，精细化运营，把握零食店、会员店、电商等渠道红利，伴随零食店扩店、会员店合作系统增加、电商持续发力，有望实现规模持续向上发展。产品方面，持续拓展产品边界，精进产品力，推动产品、渠道分层适配。Q3 净利率印证公司业绩向上势能，未来在规模效应释放、费效比提升背景下有望持续实现亮眼表现。

    投资建议：

结合公司优秀业绩表现，我们将2023 年利润预期由2.79 亿元上调至3.03 亿元。预计2023-2025 年公司收入增速分别为35.2%、34.4%、23.3%，净利润增速分别为91.1%、30.9%、23.8%。看好甘源全渠道扩张，产品精进带来的向上发展潜力。给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为97.36 元，相当于2023 年30X PE。

风险提示：零食量贩店开店速度放缓、新品推广不及预期、渠道扩张不及预期