青岛啤酒(600600)：吨价提升超预期 成本或进一步优化

本报告导读：

    业绩符合预期，吨价提升幅度超预期，结构升级加速，成本下行或进一步优化，目前股价对应2024 年PE 21X，维持“增持”评级。

    投资要点：

投资建议：维持2 023/24/25年盈利EPS预测3.33/4.04/4.71 元，维持目标价137.59 元，对应2024 年PE 34X，维持“增持”评级。

业绩符合预期：据公司公告，23Q3 单季实现营收93.86 亿元、同比-4.58%，归母净利14.82 亿元、同比+4.75%，扣非净利13.68 亿元、同比+7.78%。

    收入、利润符合预期。

3Q23 吨价提升7.5%，结构升级加速超预期:3Q23 吨价同比提升幅度+7.5%，好于市场预期及行业平均（中单位数），结构升级加速（1Q23 4.8%，2Q23 5.4%），公司在低档产线的出清上更加积极，同时中高档产品保持稳健增长，我们预计全年吨价上涨中单位数以上。3Q23 实现啤酒销量227.10 万千升、同比-11.3%，拆分来看，销量下滑主要由中低档其他品牌下滑拖累（99.3 万千升，同比-17.66%）；主品牌销量在高基数下仅单位数下滑（127.8 万千升，同比-5.54%）；中高档产品销量（92.7 万千升，同比+10.62%）截至9 月底占比39.8%，占比同比提升+5.5%。

毛利率改善结构驱动，成本有进一步改善空间:3Q23 毛利率40.92%、同比+2.92pct，基本由结构驱动；3Q23 吨成本2441.66 元/千升、同比+2.45%，预计全年2023 年吨成本持平至略增长，11-12 月或进行2024 年大麦成本锁价，预计2024 年成本延续下行趋势。23Q3 销售费率11.67%、同比+0.5pct；管理费率3.94%、同比+0.05pct。23Q3 净利率16.17%、同比+1.37pct；扣非净利率14.57%、同比+1.66pct。