恒源煤电(600971)：经营稳健兼具弹性 估值修复可期

　　报告摘要：

华东焦煤国企，经 营稳健高分红。公司是安徽国有焦煤企业，煤炭业务营收占九成以上，23 年煤价下跌导致公司业绩下滑。公司23 年实现营收77.86 亿元，同比下降7.24%；归母净利润20.36 亿元，同比下降19.43%；公司经营稳健，盈利下降幅度低于多数焦煤上市公司。公司现金流充裕，资本结构不断改善，23 年底公司资产负债率为40.34%，较22 年底下降2.55pct。公司近四年维持高水平分红，23 年公司拟分红率为50%，较22年上升2pct。

焦煤供需趋紧，焦煤价格有望上行。资源稀缺、资本开支不足影响焦煤供给长期受限，今年安全监管趋严进一步制约焦煤产量释放，2024Q1 国内焦煤产量1.08 亿吨，同比下降13.7%，炼焦煤进口2689 万吨，同比增加20.7%，炼焦煤总供给1.35 亿吨，同比减少9.4%。地产逆周期调节政策持续加码，万亿特别国债发行以及地方专项债提速拉动基建投资，中美补库存周期以及我国高端制造业持续升级带动制造业投资增速回升，焦煤需求有望不断向好，预计焦煤价格迎来新一轮上行周期。

集团资产存注入可能，受益焦煤涨价。公司煤炭年核定生产能力1095 万吨。集团曾授予公司对多处集团资产拥有不可撤销收购权，集团除上市公司以外的煤炭资产核定产能共1980 万吨存注入可能。2023 年公司洗精煤销量288 万吨，混煤销量393 万吨。公司混煤按动力煤长协价销售，精煤参照周边焦煤煤企及市场价格确定，未来有望受益焦煤涨价。

积极拓展火电、新能源发电及石膏矿山业务。2022 年11 月，公司增资4.74 亿元建设钱营孜电厂二期1000MW 超临界燃煤发电机组项目，将于24 年底建成投产，届时火电业务权益装机量达1050MW，较2023 年末增长90.8%。2023 年3 月，公司出资4.416 亿元共同投资设立了宿州皖恒新能源有限公司，项目一期30 万千瓦风电项目预计在2025 年建成。

   　　2021 年公司收购恒泰新材料有限公司布局石膏矿山业务。

盈利预测与投资建议： 预计公司24-26 年总营业收入分别为79.2/85.3/89.7 亿元，同比增长1.72%/7.70%/5.16%；归母净利润为20.37/23.72/25.66 亿元， 同比增长0.05%/16.43%/8.20% ； EPS 为1.70/1.98/2.14 元/股；对应PE 为7.55/6.49/6.00 倍。考虑到公司在焦煤股里盈利稳健，低估值高股息有望率先迎估值修复，同时预计焦煤供需趋紧，焦煤价格上涨有望带动盈利上行。维持公司“买入”评级。