京沪高铁(601816)：国铁最核心资产 价值与成长兼具-京沪高铁深度报告

　　投资要点

资产价值：国铁旗下最核心资产，区位与路网优势凸显，需求无虞京沪高铁公司是京沪高铁及沿线车站的投资、建设、运营主体。京沪高铁连接“京津冀”和“长三角”两大经济区，沿线经济社会发展水平较高、运输繁忙，京沪高铁是“八纵八横”重要组成，连接多个重要铁路枢纽，驱动本线与跨线客运量的增长，2011-2019 年全线旅客量CAGR 为20%。

盈利性：高客运需求+委托运营模式下盈利能力强劲公司委托北京局、济南局和上海局进行运输管理，有效发挥托管路局规模效应，显著节省维护性资本开支和折旧支出。京沪高铁运营四年便开始盈利，2019 年实现归母净利润119 亿元，2016-2019 年期间保持30%以上的净利润率水平。公司成本中折旧占比较高，经营性现金流相对充足，支撑公司资产负债率持续走低。

成长性：运力供给仍有增长空间，浮动票价打开业绩弹性量可增：我们认为公司产能仍有提升空间，主要依靠：车型替换（加长列车编组，增加定员人数）、提高时速以缩短追踪间隔等。17 辆编组复兴号定员较16 辆编组提升7.5%。根据2024 年3 月开行列次构成测算：若用17 辆编组代替16 节，运力供给将增加5.0%，若全部改用17 节编组，运力供给将增加29.2%。此外，随着路网织密，京沪高铁跨线列车压力有望缓解，本线车也存在加开机会。

价能涨：公司具备定价自主权、京沪高铁票价显著低于部分高铁（如广深高铁），此外，民航票价市场化进程加快，与高铁价差不断加大。公司于2020 年12月公告，即日起将实行浮动票价机制，以现行执行票价为基准价上下浮动，整体实行五档票价及快慢车制度；2021 年6 月起进一步实行七档票价，同时执行快慢车制度及峰谷制度。截至2024 年3 月，京沪高铁二等座、一等座和商务座最高票价分别较原固定票票价上浮20%、14%和33%。

弹性测算：1）票价：若提价10%，则 2019 年净利润增厚11.3 亿元，弹性为0.9 倍。2）客座率：若客座率增加1%，对应净利润增厚1.4 亿元，弹性为1.2 倍。3）增开本线车：若每日增开1 对本线车，对应净利润增厚0.6 亿元，弹性为0.5 倍。（以上测算基于2019 年运量及业绩）

    　　盈利预测与估值

预计公司 2024-2026 年归母净利润分别132、147、164 亿元，EPS 分别为0.27、0.30、0.33 元，现价分别对应21、18、17xPE。我们看好公司核心资产带来的旺盛客运需求，量价提升带来的盈利增长空间，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济波动、委托运输成本上涨、平行线路分流等。