水井坊(600779)2024年中报点评：业绩符合预期 期待聚势启新

　　事件：公司公告24H1 营收/ 归母净利分别17.2/2.4 亿元，同比12.6%/19.6%。24Q2 营收/ 归母净利分别7.9/0.6 亿元，分别同比+16.6%/29.6%。

24 财年顺利收官，Q2 动销保持弱势平稳。24 财年(23Q3~24Q2)公司营收实现51.5 亿元，同比+25%(2 年CAGR 2.8%)，顺利达成财年目标；对应24Q2 收入同增16.6%，略好于预期主因散酒销售贡献约5.5pct。

产品方面，24Q2 酒类收入同增11.2%，2 年CAGR 为7.4%；其中高档酒Q2/H1 的2 年CAGR 分别为7.4%/-12.6%。高档酒Q1 节奏适度调控，Q2 低基数下同比增速略有回升，但动销表现仍待恢复。现金流方面，24Q2 收入+△合同负债同比-7.3%，在完成财年目标基础上，Q2 以去库稳价为主，季末渠道库存约50+天。

Q2 费用高位回落，盈利相对修复。①毛利率：24Q2 达81.5%，同比基本持平，吨价/吨成本分别同比15.8%/15.9%。②费用率：Q2 销售费率同比-8.9pct 至32.2%，单季费率显著回落，与春糖等活动错期投入有关。

H1 销售费用温和增长5.7%，品牌投入延续以往典藏国宝、WTT 及网球赛事等活动。Q2 管理(含研发)费率同比+2.9pct 至21.6%，主系邛崃全项目建成转固，折旧及人员费用有所增加。

新总经理人选落地，期待销售运营重振旗鼓。经过1 年多时间，公司自2024 年7 月15 日起对胡庭洲先生进行正式任命，新任总经理人选终迎尘埃落定，期待经营管理逐步理顺。此前胡总曾于宝洁、柯达、百事负责销售管理职能，并出任过好时中国总经理、豫园股份总裁等管理要职，在食品饮料等快消品行业拥有丰富经验，未来有望发挥自身专业才干，帮助公司在市场营销、品牌宣传、销售渠道拓展方面实现管理优化。

盈利预测与投资评级：短期受大环境影响，次高端动销持续承压，我们调整2024~2026 年归母净利润分别为11.3、11.6、13.2 亿元（前值分别为13、14.3、16.5 亿元），分别同比-11%、+3%、+14%（3%、10%、15%），当前市值对应2024-2026 年PE 分别为15、15、13 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济下行和疫情反复影响；次高端主力价位竞争加剧；品牌建设及消费者培育费用投放超预期。