华电国际(600027)：火电资产注入 央企市值管理再下一城

　　集团火电资产注入，央企市值管理再下一城

公司8 月1 日公告拟通过发行A 股股份（5.13 元）及支付现金的方式向中国华电集团购买其持有的江苏、上海、广东、广西区域未上市火电资产股权，并配套融资。具体交易对价及配套融资方案暂未公告。参考2023 年情况，本次注入火电控股/权益装机容量1597.28/1012.15 万千瓦，注入后将增厚公司火电控股/权益装机容量29%/23%，有望增厚公司归母净利润11%。下调公司远期自建火电装机容量，暂不考虑本次注入（尚未完成），调整公司A 股2024-2026 年归母净利预期至62/74/86 亿元（前值：62/75/91 亿元），H 股至61/72/84 亿元（前值：61/74/90 亿元）。基于公司A 股和H 股新能源/火电/水电板块17/1.10/2.5x 和12/0.75/2.5x 24E PE/PB/PB，给予A/H股目标价7.97 元/5.62 港元（前值：7.73 元/5.00 港元），“买入”。

购买资产的发股价格5.13 元，本次注入将大幅提升公司燃机装机容量公司本次向中国华电集团的发股价格为5.13 元，是定价基准日前 20 个交易日股票交易均价的 80%。本次资产注入煤电/燃机的装机容量分别为755/842.28 万千瓦，考虑机组本身含少数股东股权比例及公司本次收购比例，对应权益煤电/燃机的装机容量潜在贡献为532.37/479.78 万千瓦，若注入完成有望增厚公司截至2023 年底控股煤电/燃机装机容量16%/93%，权益煤电/燃机装机容量14%/72%。本次注入的燃煤机组分布于江苏和广西，燃气机组分布于江苏/上海/广东，其中上海福新/福新广州/福新江门2023年的ROE 高达12.5%/17.5%/19.8%。

注入火电资产盈利能力良好，考虑收购股权比例后23 年平均ROE7.3%我们统计本次拟注入资产2023 年合计归母净利润6.6 亿元，归母净资产85.6 亿元，对应ROE7.7%；考虑华电国际收购股权比例，拟注入资产或将增厚华电国际归母净利润5.0 亿元（较公司2023 年归母净利润增厚幅度11%），归母净资产67.9 亿元，对应ROE7.3%。

    　　A/H 股均维持“买入”评级

基于公司2024 年参股新能源投资收益36.57 亿元，火电/水电归母净资产305.82/73.84 亿元，A 股和H 股参考新能源/火电/水电可比公司Wind 一致预期24E PE/PB/PB 17.5/1.16/2.9x 和11.6/0.81/2.9x，给予公司A 股和H股新能源/火电/水电板块17/1.10/2.5x 和12/0.75/2.5x 24E PE/PB/PB，折/溢价考虑公司新能源虽为权益资产但系华电集团唯一新能源发展主体；火电可比公司估值中含新能源；水电资产质量较龙头有差距。剔除永续债所有者权益328.08 亿元后A/H 目标市值为815 亿元/575 亿港币。