成电光信(920008)：军品稀缺标的 特种显示与网络总线两翼齐飞

　　公司深耕军工领域，业绩进入高增长阶段

成电光信是军用网络总线和特种显示国家级专精特新“小巨人”。公司创立于2011 年，主要从事网络总线产品和特种显示产品的研发、生产及销售，多种产品与技术填补了国内外细分行业空白。下游核心客户包含中航工业、中国船舶、中国电科等国内大型国有企业，核心产品主要应用于军用飞机与飞行模拟系统。

公司业务壁垒高企，业绩进入高增长阶段。公司收入连续三年实现高增，过去三年分别同比增长199%、39%、28%。2024 年上半年营业收入同比增长90%，全年业绩有望维持高增。近年由于产品放量带来规模效应，公司毛利率与净利率分别稳定在50%、20%左右，高利润是高的竞争壁垒的较好体现。

特种显示与网络总线两翼齐飞，军工市场前景广阔特种显示竞争格局优异，市场需求细水长流。LED 球幕视景系统是随着军用装备科技发展成长起来的全新产品领域，目前行业中传统LED 厂商对模拟训练军用领域涉及较少，且特种LED 与传统LED 需求存在较大差异，具有特种LED 制造能力的参与者较少，具备军品供应能力的参与者更为稀缺，行业竞争格局优异。根据测算，我国未来五年每年视景显示系统需求量为57 套左右，且行业需求具有较强持续性。

新型主力战机列装加速，FC 总线市场前景广阔。当前我国国防科技工业正处于补偿式发展阶段，国防预算支出不断增长，2024 年国防预算为1.67 万亿元，同比增长7.2%，显著高于同期GDP 增速。FC 总线技术作为目前高速网络总线的主流技术，主要应用于我国四代战机中。我国当前四代机占比较美国仍有差距，未来五年我国新型主力战机的列装有望进入加速期，FC 总线市场需求有望随四代机列装逐步提升。

    　　公司市场地位稳固，客户合作关系稳定

公司具备市场先发优势，创始人团队技术底蕴深厚。公司于2021 年成功开发的应用于军用飞行模拟训练设备的LED 球幕视景系统填补了国内相关领域技术空白，奠定了公司的市场地位；董事长邱昆带领的业界一流的技术团队为公司提供了充足的技术保障。

下游客户集中于军工领域，募投项目助力产能提升。由于公司产品的军工属性，客户集中度较高；中航工业为公司核心客户，前三大国企客户收入占比常年达到90%以上。为满足军工行业客户对产品质量的需求，公司拟筹集资金1.5 亿元，其中约8800 万元用于 “FC 网络总线及LED 球幕产业化”、总部大楼建设等项目，募投项目有助于公司提升产能水平、优化生产工艺并提高研发效率。 根据招股书，募投项目内部收益率为27.65%，具备良好经济效益。

本次公司发行价为10.00 元/股，对应前四个季度的净利得到的PE-TTM 倍数为14.82 倍，低于可比公司均值。

    　　风险提示：业务集中度较高的风险；产品替代风险；新型战机列装不及预期风险；研报使用的信息更新不及时的风险；行业规模测算偏差风险。