山东黄金(600547)：业绩低于预期 资源持续扩张

事件：公司发布2024 年半年报：2024H1 公司实现营业收入457.73 亿元，同比增长66.91%，归母净利润13.83 亿元，同比增长57.24%，扣非归母净利14.14 亿元，同比增长60.35%；单季度看，2024Q2 公司实现营收268.16亿元，同比增长87.18，环比增长41.46%，归母净利6.84 亿元，同比增长55.02%，环比减少2.33%，扣非归母净利7.04 亿元，同比增长59.17%，环比减少0.80%，业绩低于预期源于投资收益和公允价值变动损益。

分析：量价齐升是公司上半年业绩上涨的核心原因。量：2024 上半年公司矿产金产量24.52 吨，同比增长25.3%，不考虑山金国际上半年实现矿产金产量20.36 吨。价：根据世界黄金协会数据显示，上半年黄金价格上涨12%，国内截至6 月末Au9999 黄金收盘价549.88 元/克，较年初开盘价上涨14.37%；上半年加权平均价514.12 元/克，较上年同期上涨18.98%。利：公司自产金/外购金及小金条/贸易/其他板块实现毛利55.5/3.20/0.42/12.60 亿元，对应毛利率50.69%/1.07%/1.14%/45.17%， 自产金/ 外购金板块毛利率同比+3.86/+0.40%pct。

矿山资源优势明显。公司是中国领先的黄金生产商之一，黄金资源储量丰富，境内矿山矿产金产量连续多年保持第一。2023 年国内矿山产金一吨以上独立矿山共38 座，公司占有12 座，占比近三分之一， 2023 年公司有三座矿山入选中国黄金生产十大矿山和中国黄金经济效益十佳矿山。

并购、增储双收获，持续提速权证办理步伐。2024 年上半年公司累计投入探矿资金3.1 亿元，完成探矿工程量33 万米，实现探矿新增金金属量21.9 吨，另收购包头昶泰矿业70%股权，完成西岭金矿探矿权的收购及三山岛金矿矿权的整合。另外公司上半年取得多项权证及相关批复，其中三山岛金矿取得整合后的 15000 吨/天采矿许可证，沂南金矿金场分矿深部扩界扩能项目取得采矿许可证。

项目建设进度持续加快：公司中三山岛金矿副井工程井筒施工突破-1590米标高；焦家金矿南区主井工程掘砌到底，新城金矿 I 采区主井按计划节点投入使用；赤峰柴矿采选2000 吨/日扩能改造项目副井工程提前掘砌到底；加纳卡蒂诺项目选矿厂、尾矿库等关键工程建设均超计划进度。

盈利预测与投资建议：公司掌握优质金矿资源，业绩将充分受益于贵金属价格的上行，考虑到上半年黄金价格持续走高，且美联储加息周期渐入尾声，后续金价走势乐观， 我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为30.58/42.70/53.54 亿元，按照8 月28 日收盘价计算，对应PE 为41/29/23倍，维持“推荐”评级。