中国中免(601888)2024年半年报点评：积极复苏出入境免税业务 日上上海盈利能力显著改善

事件：公司发布1H24财报。1H24 公司实现收入312.65 亿元/yoy-12.81%，归母净利润38.66 亿元/yoy-1.83%，扣非归母净利润32.83 亿元/yoy-15.07%；其中2Q24 公司实现收入124.58 亿元/yoy-17.44%,归母净利润9.76 亿元/yoy-37.60%，扣非归母净利润9.39 亿元/yoy-39.79%。

商品结构优化及折扣收窄带动毛利率提升，净利率受销售费用率提升有所下滑。1H24 公司实现毛利率33.53%/+2.92pcts，主要是因为公司优化商品销售结构，提升高毛利产品占比，并完善营促销管理机制，优化商品定价和折扣策略，带动盈利能力持续修复；销售/管理/财务费用率分别为14.83%/3.02%/-1.51%，同比变化+2.91/+0.21/-0.51pcts，我们认为销售费用增加或与公司口岸免税陆续开业带动租赁费用上升所致；综合影响下，1H24 公司归母净利率为10.50%/-0.28pcts。2Q24 公司实现毛利率33.87%，同比上升1.04pcts，环比一季度提升0.56pcts，公司销售/管理/财务费用率17.84%/3.75%/-2.78%，分别同比变化+3.09/+0.04/-2.47pcts ， 在此影响下公司归母净利率为7.83%/yoy-2.54pcts。

受离岛免税整体销售疲软影响，公司海南地区经营承压，受出入境客流修复及机场减租带动，公司日上上海盈利显著提升。①中免国际（全资）：1H24 实现营业收入225.49 亿元/yoy-10.98%，归母净利润15.20 亿元/yoy-13.83%；②三亚市内免税店（全资）：1H24 实现营业收入119.86 亿元/yoy-28.97%，归母净利润5.37 亿元/yoy-68.20%，我们认为主要受到海南离岛免税整体销售疲软影响；③日上上海：1H24 实现营业收入85.00 亿元/yoy+3.70%，归母净利润3.10 亿元/yoy+3599.41%，我们认为主要受到出入境客流修复以及机场减租带动；④海免公司：1H24 实现营业收入20.02 亿元/yoy-28.72%，归母净利润0.51 亿元/yoy-65.66%。⑤海口免税城公司：1H24 实现营业收入30.43 亿元，归母净利润为-4.31 亿元。整体来看，1H24 公司海南地区销售额为167.85亿元，上海地区销售额为85 亿元。

    积极复苏出入境免税业务。公司积极复苏出入境免税业务，公司境内出入境免税门店收入同比增长超过100%，盈利能力持续改善。

投资建议：新租金协议有望降低公司机场租金费用，出入境客流修复有望带动口岸免税收入，增收降费下我们认为公司口岸免税业务后续将贡献业绩弹性；市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。此外，公司实控人为国务院国资委，隶属央企，长期看公司未来市值表现将和企业负责人考核挂钩，经营效益有望提升。我们预计公司24-26 年归母净利润分别为63.42/82.35/103.09 亿元,对应8月30 日收盘价PE 分别为20x/15x/12x，维持“推荐”评级。