青松建化(600425)：价格下滑拖累业绩 Q2盈利环比改善

公司上半年实现归母净利润2.15 亿元，同比下滑20%公司发布 24 年中报，上半年实现收入/归母净利润20.59/2.15 亿元，同比-4.04%/-19.87%，实现扣非归母净利润1.76 亿元，同比-31.38%。其中Q2单季度实现收入/归母净利润15.67/2.29 亿元，同比+2.76%/-12.34%，扣非归母净利润1.93 亿元，同比-23.59%，非经常性损益主要系非流动性资产处置损益。

    价格下滑拖累利润，化工板块量增价跌

24H1 公司收入同比-4%达20.59 亿元，主要受产品价格下滑影响。上半年公司水泥价格同比有所下降，销量同比持平，而受部分重点工程完工、区内重点项目启动慢等因素影响，新疆地区水泥产量同比-13%，预计公司市占率或有提升。公司目前拥有水泥产能1500 万吨，其中南疆地区熟料产能占比63%，是新疆地区第二大水泥企业。化工板块来看，上半年收入同比+9.6%达2.8 亿元，预计主要受销量增长所致，尿素价格同比下降，PVC价格同比持平，拖累化工板块净利润亏损8952 万元，同比减亏67 万元。

24H1 费用率提升进一步拖累利润，Q2 毛利率环比好转公司上半年实现毛利率22.13%，同比-0.65pct，其中Q2 单季度整体毛利率24.91%，同比/环比分别-2.00/+11.64pct。24 年上半年期间费用率8.64%，同比+1.57pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比分别-0.39/+0.15/+2.06/-0.26pct，研发费用率上升主要系研发投入增加所致，财务费用率下降主要系银行借款利息减少所致，最终实现净利率10.54%，同比-2.86pct。24 年上半年末资产负债率31.13%，同比-1.39pct，资本结构有所优化。24 年上半年经营性现金流净额1.32 亿元，同比-0.85 亿元，收现比同比+2.67pct 达79.16%，付现比同比+3.64pct 达76.01%。

    西部大开发有望提供增量，维持“买入”评级

我们认为新疆地区基建项目具备较好需求支撑，未来西部大开发等重点战略项目有望提供增量，同时供给端格局较优，区位优势有望支撑公司水泥业务维持较好盈利水平。考虑到公司上半年业绩下滑，下调公司24-26 年归母净利润为4.2/5.7/6.4 亿元（前值6.2/7.5/8.1 亿元），参考可比公司，给予公司24 年15 倍PE，对应目标价3.92 元，维持“买入”评级。