太阳纸业(002078)：营收稳健 扣非利润增长较好 产能稳步推进

二季度收入稳健增长，盈利环比有所回落。公司发布2024 年半年报，2024H1实现收入205.2 亿/+6.1%，归母净利润17.6 亿/+40.5%，扣非归母净利润18.2亿/+49.2%；其中2024Q2 收入103.4 亿/+8.4%，归母净利润8.0 亿/+16.9%，扣非归母净利润8.6 亿/+30.0%。2024H1 文化纸与箱板纸产销量两旺，非经损益主要系固定资产处置损失0.84 亿，扣非利润较好增长。

文化纸产销两旺，涂布优于非涂，Q2 吨盈利下降。2024H1 溶解浆/化机浆/化学浆分别收入17.7/8.3/7.9 亿，同比-7.1%/-13.3%/-24.7%；2024H1 非涂布文化纸、铜版纸分别收入70.2/21.2 亿，同比+7.3%/+34.3%。Q2 浆价维持高位，内盘针叶浆/阔叶浆较年初+5.9%/+5.8%，太阳双胶纸/双铜纸较年初-3.5%/-1.7%，市场低迷、下游需求支撑偏弱，文化纸涨价难以落地，Q2 盈利环比下降。随着Suzano 投产、供给宽松，木浆预期下跌，后续学汛与教辅招标采购等带来双胶纸传统旺季，需求有望提振，考虑到Q3 高价浆库存使用，预计文化纸Q3 盈利承压、Q4 有望迎来改善。

箱板纸满产满销，高端产品持续提升。2024H1 牛皮箱板纸、瓦楞原纸收入分别为52.0/0.7 亿，同比+14.1%/+528.9%，毛利率为14.6%/5.7%，包装纸虽有新产能释放，基本实现满产满销，随着高端占比提升吨盈利有望持续改善。

    　　下半年节假日密集、终端消费增强，预计包装纸价有望小幅抬升。

盈利同比小幅提升，降本增效成效优异。Q2 毛利率17.2%/+1.0pct，费率整体控制较好，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%/2.4%/2.1%/2.0%，同比+0.04pct/-0.1pct/-0.9pct/-0.7pct，Q2 净利率7.8%/+0.6pct。

新产能稳步投放，林浆纸一体化优势夯实。当前山东基地颜店厂区3.7 万吨特种纸基新材料项目和14 万吨特种纸项目二期工程已开工建设，南宁30 万吨生活用纸项目预计将于2024Q3 试产，南宁一期PM11/PM12 高档包装纸预计2025Q4 试产，南宁二期项目40 万吨特种纸、30 万吨化学浆与15 万吨机械浆正式启动。林浆纸一体化纵深发展，老挝基地已形成150 万吨的浆、纸年生产能力，以每年新增1-1.2 万公顷种植规模稳步推进。

    　　风险提示：纸浆价格波动；下游需求恢复不及预期；价格提振不及预期。

    　　投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。

调整盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润34.1/37.7/42.4 亿元（前值36.7/43.6/49.9 亿），同比增速11%/11%/13%，当前股价对应PE=10/9/8 倍。