燕京啤酒(000729)：笑倚长风方起势 静沐春雨润燕京

燕啤高端化战略稳步推进，结构优化加速。公司“3+1”品牌下产品矩阵不断丰富，价格带逐渐向上延伸。随着产品的升级，营收结构也不断优化，高端产品占比持续提升。尽管公司的高端化有着显著的发展，但是公司整体吨价仍处于行业较低水平，有着较大的提升空间。

成本费用改善显著，且仍在快速优化。近年来公司持续优化员工数量和人员结构，提升人均创收、创利水平，人员结构也有初步改善，员工薪酬有一定提升，但整体上相较主要竞争对手的提升空间仍大。随着员工结构优化、人员激励提升，预期公司的人均创收创利水平仍将显著改善。公司管理效率相较同业有一定差距，但已经出现了初步改善向好的迹象，值得期待。

U8 大单品既往强劲增长，期待仍有优异表现。近几年，U8 大单品的增长驱动了公司收入、利润率的抬升，成为非常重要的增长引擎。我们认为公司扎实的基地市场、优秀的渠道力、U8 自身的产品力等仍将推动该产品取得进一步增长。

投资建议：我们预测24-26 年公司营收分别为152.14 亿元/164.06 亿元/176.75 亿元，同比+7.0%/+7.8%/+7.7%；同期归母净利润分别为10.40 亿元/13.95 亿元/17.61 亿元，同比+61.3%/+34.2%/+26.2%；同期EPS 分别为0.37 元/0.50 元/0.62 元。公司销售净利率与同业仍有较大差距，有明显的提升空间。公司在生产运营效率改善、吨价提升、费用优化等方面已经发生明显的改善，我们认为公司盈利水平仍将快速提升。维持“买入”评级。