森麒麟(002984)：1H24公司订单需求良好 看好摩洛哥项目逐步建成放量

事件：2024 年8 月29 日，森麒麟发布2024 年中报，公司1H24 营业收入为41.1 亿元，同比上升16.21%;归母净利润为10.77 亿元，同比上升77.71%;扣非净利润为10.59 亿元，同比上升81.56%。对应公司2Q24 营业收入为19.95 亿元，环比下降5.7%；归母净利润为5.74 亿元，环比上升13.87%。

点评：受益于品牌力提升及税率落地，公司轮胎销量同比高增。根据公司2024年半年报披露，公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超5%、在欧洲替换市场的占有率超4%。1H24 公司完成轮胎产量1608.66 万条，较上年同期增长18.90%；其中，半钢轮胎产量1559.55 万条，较上年同期增长17.90%；全钢轮胎产量49.11 万条，较上年同期增长62.78%。完成轮胎销售1509.71万条，较上年同期增长10.35%；其中，半钢轮胎销量1461.21 万条，较上年同期增长9.06%；全钢轮胎销量48.49 万条，较上年同期增长71.28%。

半钢胎方面，中国轮胎在欧美市场具备高性价比优势，1H24 公司半钢轮胎产品在欧美轮胎市场订单需求持续处于供不应求状态，同时公司持续稳健开拓具备高增长潜力的国内市场。全钢胎方面，公司取得美国商务部对泰国乘用车和轻卡轮胎反倾销调查第一次年度行政复审终裁单独最低税率1.24%，同时公司泰国二期项目于2023 年大规模投产，对公司全钢胎销量起到了拉动作用。我们看好公司半钢胎在欧美市场的品牌力以及全钢胎的税率优势，预计公司产品市占率有望进一步提升。

1H24 公司销售费用同比上升18.92%，销售费用率为1.49%，同比上升0.04pcts；管理费用同比上升13.00%，管理费用率为2.18%，同比下降0.06pcts； 财务费用同比下降46.88%， 财务费用率为-1.74%，同比下降0.36pcts；研发费用同比上升59.42%，研发费用率为2.39%，同比上升0.65pcts。

1H24 公司各项现金流净额变化较大。经营性活动产生现金流净额为6.95 亿元，同比下降4.12%；投资活动产生现金流净额为-15.66 亿元，同比下降422.49%；筹资活动产生现金流净额为-4.52 亿元，同比下降320.32%。期末现金及现金等价物余额为25.10 亿元，同比上升16.96%。应收账款同比上升1.54%，应收账款周转率有所上升，由2023 年同期的3.58 次变为3.65次。存货同比上升8.31%，存货周转率有所上升，由2023 年同期的1.67 次变为1.74 次。

公司优化产品结构，盈利能力逐步提升。公司产品结构以轮辋尺寸 17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主，适配中型轿车、越野车、城市SUV、皮卡及商务车等车型，附加值更高，相应定价环节溢价能力更强，毛利率更高。根据公司2024 年半年报披露，公司17 寸及以上、18 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品销售金额，近年来占比分别保持在65%、40%以上，公司产品结构的优化增强了公司在全球中高端市场的客户合作黏性，中高端市场客户的良好产品消化能力推动公司盈利水平持续保持在较高水平。我们看好公司产品结构的持续优化，整体盈利水平有望提升。

公司全球化战略加快，摩洛哥项目稳步推进。根据公司2024 年半年报披露，公司加快推进“森麒麟（摩洛哥）年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，稳步推进“西班牙年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”，目前公司摩洛哥工厂正按计划稳步推进中，全力争取2024 年四季度投产运行。我们认为后续伴随着摩洛哥工厂的产能放量，公司业务规模有望继续扩大，开辟新的利润增长空间。

投资建议：我们预计森麒麟2024-2026 年收入分别为96.21/118.27/138.65亿元，同比增长22.7%/22.9%/17.2%，归母净利润分别为22.26/26.05/30.65亿元，同比增长62.7%/17.0%/17.7%，对应EPS 分别为3.01/3.53/4.15 元。

结合公司9 月13 日收盘价，对应PE 分别为8/7/6 倍。我们基于以下三个方面：1）我们看好公司半钢胎在欧美市场的品牌力以及全钢胎的税率优势，预计公司产品市占率有望进一步提升；2）我们看好公司产品结构的持续优化，整体盈利水平有望提升；3）我们认为后续伴随着摩洛哥工厂的产能放量，公司业务规模有望继续扩大，开辟新的利润增长空间，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，环保风险，宏观经济波动风险，研发风险，管理风险，汇率波动风险