卫星化学(002648)深度报告之三：完善轻烃一体化布局 新材料蓄力公司成长

　　完善轻烃一体化布局，新材料蓄力公司成长

    　　C2项目陆续落地，原料成本优势显著

公司稳步推进C2产业链的建设，公司现有产能包括年产250万吨乙烯、80万吨聚乙烯、219万吨环氧乙烷、182万吨乙二醇、50万吨聚醚大单体、60万吨苯乙烯、40万吨聚苯乙烯、10万吨乙醇胺、15万吨碳酸酯、1,000吨α-烯烃装置。

据公司公告，2024年上半年，公司烯烃综合利用高端新材料产业园项目开工，项目一阶段预计将于2025年底中交，2026年初投产；项目二阶段预计2026年底建成。公司绿色化学新材料产业园项目预计于2027年底全部建成投产。

2024年上半年，公司C2业务，按照乙烯计算，单吨净利约1523元/吨。公司C2成本优势显著，随着新项目的陆续释放，盈利能力有望进一步提升。我们预计2024/2025/2026年，公司C2业务实现毛利88.3/97.3/143.5亿元。

    　　C3强链补链延链，下游需求有望修复

公司现有产能包括年产90万吨丙烯、189万吨丙烯酸及酯、45万吨聚丙烯、182万吨双氧水、15万吨高吸水性树脂、21万吨高分子乳液、2.1万吨颜料中间体、40万吨环氧丙烷装置；

据公司公告，2024年7月，公司子公司卫星能源三期项目，年产80万吨多碳醇项目一阶段装置经投料试生产后已成功产出合格产品，一次开车成功，二阶段也将于近期投产；公司年产26万吨高分子乳液项目目前正在建设中，预计将在2024年下半年建成；年产20万吨精丙烯酸项目预计将在2025年投产。

2024年上半年，公司C3业务，按照丙烯酸酯计算，单吨净利约1117元/吨。丙烯酸价差存在较大修复弹性，供需格局有望优化丙烯酸价差，下游需求有望恢复。我们预计2024/2025/2026年，公司C3业务实现毛利21.6/29.0/29.5亿元。

    　　加速新材料布局，续力公司成长

公司依托C2、C3产业链带来的丰富基础化学品，加速布局α-烯烃及POE、电池级碳酸脂、SAP、EAA、PAA等各类新材料。

据我们测算，2024-2026年中国POE需求有望达到101.6、122.6和148.8万吨，2023-2026年均复合增速达20.6%； 2024-2026年全球POE需求有望达202.9、230.5和263.8万吨，2023-2026年均复合增速达13.6%。

盈利预测：预计公司2024-2026年营业收入分别为462、545、667亿元，归母净利润分别为60、75、104亿元，对应PE分别9.03、7.27、5.26倍。公司C2业务成本优势显著，α-烯烃综合利用项目打开成长空间，加速布局POE等各类新材料，看好公司长期成长，维持“买入”评级。

风险提示：项目投产进度不及预期；宏观经济波动风险；原料价格大幅波动；环保及安全生产风险；同行业竞争加剧风险；终端产品价格大幅波动。