天味食品(603317)：超预期 结构优化 费效提升

　　事件：公司2024Q3 营收8.97 亿元，同比+10.93%；归母净利润1.86 亿元，同比+64.79%；扣非归母净利润1.79 亿元，同比+73.44%。

收入端：三季度环比改善，香肠腊肉调料贡献增量，结构改善明显。二季度公司主动调整渠道，三季度收入环比改善，1）三季度为备货旺季；2）香肠腊肉调料铺市积极；3）销售策略调整调动渠道积极性。分品类看，2024Q3火锅调料/ 中式菜品调料/ 香肠腊肉调料/ 其他产品收入分别同比+1.14%/+18.07%/+19.68%/-2.96%。其中，1）火锅调料有所恢复，但竞争激烈下整体仍有承压；2）中式菜品调料高增，其中食萃高增拉动；3）香肠腊肉调料高速增长，主因猪价较好带动动销，以及全国市场的渗透率提升。

利润端：毛销差改善明显，费效持续提升。公司2024Q3 毛利率为38.83%，同比+0.76pct；销售/管理/研发/财务费率同比-7.78/-0.73/+0.18/+0.29pct；净利率为21.19%，同比+7.33pct。销售费用率的改善，主因：1）三季度部分渠道费用调整到货折，冲减收入；2）广告费用结余千万级别；3）组织架构和人员优化，效率提升。2024Q3 毛销差31.02%，同比+8.55pct，毛销差改善的主因：

    　　1）成本端预计改善大个位数；2）高毛利产品香肠腊肉调料占比提升。

收入有望延续双位数以上增长，费效预计维持较高水平。展望四季度，收入按股权激励10%+目标推进，1）香肠腊肉调料的高增有望延续；2）双十一和双十二利好线上销售；3）食萃延续高增；4）春节提前等。利润端，成本三季度部分锁定，呈改善态势，费效有望维持较高水平。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年实现营收34.92/39.74/44.58 亿元，同比+10.90%/+13.82%/+12.16%，实现归母净利润6.08/7.14/8.03 亿元，同比+33.23%/+17.33%/+12.54%，EPS 分别为0.57/0.67/0.75 元，对应PE 分别为24.33/20.74/18.43x。维持公司“增持”评级。