金风科技(002202)：Q3综合毛利率环比持平 在手订单饱满

投资要点

事件：公司24Q1-3 营收358.4 亿元，同比+22.2%，归母净利润17.9 亿元，同比+42.1%，毛利率16.4%，同比-1.1pct，归母净利率5%，同比+0.7pct；其中24Q3 营收156.4 亿元，同环比+51.5％/+18.3％，归母净利润4.1 亿元，同环比+4195.2%/-61.6％，毛利率14.1%，同环比-4.1/0pct，归母净利率2.6%，同环比+2.5/-5.4pct。

Q3 风机出货景气度上行，在手订单饱满：Q1~3 销售容量9.7GW，同比增长9.1%；拆分来看单Q3 销售5.4GW，同环比+45%/+20%。截至24Q3末，公司外部待执行订单29.5GW，相比24Q2 末增加5GW；其中海外订单5.5GW，相比24Q2 末增加0.3GW。

毛利率环比持平，风机盈利能力回升在即：24Q3 综合毛利率14.1%环比持平，考虑Q3 风场转让较少及来风环比Q2 下降，预计Q3 收入结构中风机业务占比提升，则Q3 风机毛利率环比继续提升。利润拆分来看，主要利润来源为风场运营，以及投资收益2.56 亿元（主要为风场转让），风机业务继续亏损。

Q3 经营性现金流转正：公司24Q1-3 期间费用47.7 亿元，同比-8.4%，费用率13.3%，同比-4.4pct，其中Q3 期间费用20.6 亿元，同环比11.3%/59.1%，费用率13.2%，同环比-4.8/3.4pct；24Q1-3 经营性净现金流-65.1 亿元，同37.8%，其中Q3 经营性现金流16.4 亿元；24Q1-3 资本开支43.2 亿元，同-9.7%，其中Q3 资本开支19.7 亿元，同环比-0.2%/19.8%；24Q3 末存货215.5 亿元，较年初41.2%。

盈利预测与投资评级：考虑公司24 年风场转让表现较好，以及风机业务毛利率持续回升，我们上调24 年盈利预测；考虑到公司风机业务降本效果超预期，预计25 年起该部分业务盈利将实现较大改善，我们上调25-26 年盈利预测；24-26 年归母净利润预期22.8/28.6/35.6 亿元（原预期为 15.1/18.3/20.2 亿元），同增71%/25%/25%，对应PE 20x/16x/13x，维持“增持”评级。