江河集团(601886)：受减值拖累利润短暂承压 看好公司海外业务拓展

　　收入稳步增长，利润收兼职拖累短暂承压

24Q1-3 公司实现营收154.22 亿，同比+9.26%，归母、扣非净利润为4.33、3.22 亿，同比+8.55%、-16.63%，非经常性损益为1.11 亿，同比增加0.98亿。Q3 单季实现营收55.02 亿，同比+4.47%，归母、扣非净利润为1.11、0.46 亿，同比+3.94%、-63.26%，扣非净利润下滑主要系三季度计提信用减值损失同比增加0.8 亿所致。

    　　订单平稳增长，看好公司海外业务拓展

公司前三季度建筑装饰业务累计中标209.30 亿，同比+8.80%，其中幕墙系统、内装系统中标额约133.02、76.28 亿，同比+3.18%、+20.20%，幕墙订单稳步增长，内装增速明显。Q3 单季度装饰业务中标80.46 亿，同比+1.36%，幕墙系统中标50.42 亿，同比-4.72%，内装系统中标30.04 亿，同比+13.53%。

24Q1-3 累计承接光伏建筑项目（BIPV）约5.3 亿，其中Q3 单季度中标3.8 亿元。公司制定了幕墙业务的“出海”战略，积极拓展包括沙特、迪拜在内的中东市场以及日本、韩国、印尼等亚洲国家市场，并成功中标印尼Two Sudirman Jakarta 幕墙工程，合同金额约2.61 亿元。公司有望逐步扩大产品的海外出口业务，拓展新的业务增长极。

    　　净利率小幅提升，现金流同比改善

24 年前三季度公司综合毛利率为15.26%，同比+0.08pct，Q3 单季毛利率为14.59%，同比-0.92pct。24Q1-3 期间费用率为9.87%，同比-0.25pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为1.34%、5.08%、2.74%、0.71%，分别同比+0.11pct、-0.11pct、-0.09pct、-0.16pct。资产及信用减值损失为2.03亿，较去年同期增加0.37 亿，公允价值变动净收益同比增加0.65 亿，综合影响下公司净利率为3.44%，同比+0.10pct，Q3 单季净利率提升0.18pct至2.56%。24Q1-3 公司CFO 净额为-1.86 亿，同比少流出10.27 亿，主要系工程回款同比增加；收、付现比分别为106.89%、109.01%，分别变动+8.97pct、+2.37pct；Q3 单季CFO 净额为2.66 亿，同比多流入2.27 亿。

幕墙行业龙头，维持“买入”评级

公司坚持多品牌协同发展，聚焦幕墙、室内装饰与设计领域，贯彻领先战略。通过技术创新、集约经营与业务协同，推动建筑装饰业务标准化、系统化、集成化，实现稳健、可持续发展。幕墙业务将继续巩固行业龙头地位，推动高质量发展。考虑到地产下滑压力较大，略微下调盈利预测，我们预计24-26 年公司归母净利润分别为7.3、8.3、9.5 亿（前值为7.6、8.7、10 亿），对应PE 为8.9、7.7、6.8 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新业务拓展不及预期；海外经营风险；项目落地不及预期。