招商银行(600036)：盈利动能改善

投资要点

    24Q1-3 招行营收、利润降幅收窄0.2、0.7pc 至2.9%、0.6%，盈利动能改善。

    数据概览

招商银行24Q1-3 归母净利润同比下降0.6%，降幅环比改善0.7pc；营收同比下降2.9%，降幅较24H1 小幅改善0.2pc。招商银行24Q3 末不良率为0.94%，环比持平；拨备覆盖率为432%，环比下降2pc。

    盈利动能修复

招商银行24Q1-3 归母净利润同比下降0.6%，降幅环比改善0.7pc；营收同比下降2.9%，降幅较24H1 小幅改善0.2pc。主要驱动因素来看：息差拖累改善、业务成本下降、减值支撑减弱。①息差水平：24Q3 单季息差（日均）环比下降2bp 至1.97%，受益于2023 年同期低基数支撑，息差对盈利的拖累改善；②业务成本：

24Q1-3 业务及管理费同比下降4.6%，降幅环比扩大4pc；③减值损失：24Q1-3减值损失同比下降8.9%，降幅环比收窄5pc，对盈利的支撑减弱。展望未来，受存量按揭降息、LPR 降息影响，预计后续招行营收仍面临收窄压力。

    息差小幅下行

    招商银行24Q3 单季息差（日均，下同）小幅下降2bp 至1.97%。

（1）资产端收益率环比下降7bp 至3.49%，归因贷款利率、市场利率下行影响。

    24Q3 贷款、金融投资、同业资产利率环比分别下降6bp、6bp、26bp。

（2）负债端成本率环比改善4bp 至1.64%，归因存款成本压降、负债结构改善。

    ①利率来看，24Q3 存款利率环比下降3bp 至1.54%。②结构来看，24Q3 日均存款环比增长1.4%，增速较付息负债快1.5pc。

    零售不良波动

存量指标来看，招商银行24Q3 末不良率、关注率、逾期率分别为0.94%、1.30%、1.36%，环比分别持平、+7bp、-6bp，关注指标有所波动。生成指标来看，招商银行24Q3 末真实不良TTM 生成率环比上升7bp 至1.18%。

主要压力点仍在零售。24Q3 零售不良生成率1.61%，同比上行21bp，其中信用卡、其他零售不良生成率分别为4.23%、0.67%，同比分别上行13bp、30bp。其他零售中，关注到按揭风险上行压力较大。24Q3 末，按揭贷款的不良率、关注率、逾期率环比分别上行了6bp、12bp、12bp。展望未来，考虑到零售不良生成压力与经济动能相关，预计招行零售不良短期仍有上行压力，后续继续观察。

盈利预测与估值

预计招商银行2024-2026 年归母净利润同比增长-0.28%/0.34%/3.70%，对应BPS40.94/44.61/48.49 元。现价对应PB 0.94/0.87/0.80 倍。给予目标估值2024 年PB1.09x，对应目标价44.61 元/股，现价空间16%，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。