淮北矿业(600985)：煤炭业务经营稳健 化工边际改善可期

　　投资要点：

24Q3 归母净利12 亿元，同比/环比-18%/-11%。前三季度公司实现营业收入/归母净利566.7/41.4 亿元，同比+2%/-18.2%，其中Q3 实现归母净利12 亿元，同比/环比-18.1%/-10.5%。

24Q3 公司煤炭销量环比-4%，售价环降5%、成本微升。1）产销量：前三季度公司商品煤产/外销量1567/1188 万吨，同比-6.4%/-13.9%。其中Q3 商品煤产/外销量535/385 万吨，同比-1.4%/-3.4%，环比+5.1%/-4%。2）售价：

前三季度商品煤综合售价1115 元/吨，同比-7%，其中Q3 综合售价1053 元/吨，同/环比+2.7%/-5.3%。3）成本：前三季度单位综合成本557 元/吨，同比-10.8%，其中Q3 单位综合成本541 元/吨，同/环比+5.7%/+0.7%。4）毛利：24Q3 煤炭业务毛利率48.6%，同/环比-1.5/-3.1pct。24Q3 煤炭业务毛利为19.7 亿元，同/环比-3.8%/-14.6%。

24Q3 焦炭甲醇产量环比提升，乙醇项目将贡献利润。1）焦炭：前三季度公司焦炭产/销量265/259 万吨，同比-2.8%/-4.5%，其中Q3 产销量95/89 万吨，同比-4.4%/-12.1%，环比+16.1%/+5.7%。前三季度销售均价2030 元/吨，同比-13%，其中Q3 售价1843 元/吨，同/环比-8.4%/-4.9%。前三季度原料煤采购均价1626 元/吨，同比-12.4%，其中Q3 均价1513 元/吨，同/环比-3.4%/-5%。前三季度双焦价差（=焦炭销售均价-1.3*焦煤采购均价）-84元/吨，同比-4 元/吨，其中Q3 双焦价差-123 元/吨，同/环比-99/+9 元/吨。2）甲醇：前三季度公司甲醇产/销量28.7/15.8 万吨，同比-19.6%/-55.7%，其中Q3 产销量12.6/4 万吨，同比+16.1%/-62.1%，环比+80.7%/+9.6%，生产环比有所恢复。前三季度销售均价2170 元/吨，同比+1.8%，其中Q3 均价2152元/吨，同/环比+6.3%/-2.6%。3）乙醇：甲醇综合利用制60 万吨无水乙醇项目进入全面调试生产运行阶段，前三季度完成产销量22.4/21 万吨，平均售价5223 元/吨，有望形成公司新的利润增长点。

拟吸收合并青东煤业，有利于提高运营效率。公司拟吸收合并全资子公司青东煤业（下属青东煤矿、海孜煤矿产能分别180 万吨/年、50 万吨/年），23年营收/净利润12.9/1.3 亿元，24 年前三季度营收/净利润9.8/0.8 亿元，且集团承诺青东煤业24-26 年非经净利润不低于4.87 亿元，我们认为此次吸收合并有利于优化公司管理架构，压缩管理层级，提高运营效率，增厚公司业绩。

盈利预测与估值。我们认为公司煤焦一体化，盈利兼具稳定及弹性。我们预计公司24~26 年归母净利为51.4/71.8/79.2 亿元，EPS 为1.91/2.66/2.94 元，根据可比公司估值，给予公司2024 年9~11 倍的PE，对应合理价值区间为17.17~20.98 元，维持“优于大市”评级。