徐工机械(000425)：毛利率显著提升 经营性改革显现成效

徐工机械发布2024Q3业绩。1-9月公司实现营收687.26亿元，同比下滑4.11%，实现归母净利润53.09 亿元，同比增长9.71%。Q3 徐工机械销售毛利率达到25.54%，同比增长2.53pct，与此同时，Q3 期间费用率同比有所下滑，这表明公司的经营性改革显现成效。若后续国内工程机械上行周期如约而至，徐工作为龙头，有望率先受益。我们继续对徐工机械维持“强烈推荐”评级。

徐工机械发布2024Q3 业绩。1-9 月公司实现营收687.26 亿元，同比下滑4.11%，实现归母净利润53.09 亿元，同比增长9.71%，实现扣非归母净利润48.89 亿元，同比增长11.85%。

单季度来看，徐工机械Q3 实现营收190.94 亿元，同比下滑6.37%，环比下滑25.00%，实现归母净利润16.03 亿元，同比增长28.28%，环比下滑23.84%，实现扣非归母净利润15.94 亿元，同比增长59.91%，环比下滑12.80%。

毛/净利率的角度：Q3 徐工机械销售毛利率达到25.54%，同比增长2.53pct，环比增长2.65pct；销售净利率达到8.31%，同比增长1.95pct，环比下滑0.06pct。利润率的提升来自于：1）公司Q3 不追求价格竞争，产品竞争力有保证；2）出海业务持续增长，提高毛利率中枢；3）核心零部件自制+流程优化，降低生产成本。

Q3 费用率方面，整体费用率同比有所下降，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化-0.2/-0.25/+0.15/-1.83pct。公司控费效果的提升也显现出公司对利润的考核更加重视。

行业视角，今年以来挖机内销同比数据持续正增长，表明行业已显现回暖迹象。根据中国工程机械行业协会，2024 年1-9 月国内销售挖机73945 台，同比增长8.62%。此外，工程机械海外销售持续拓展，主机厂出海进展良好。

2024 年前三个季度我国工程机械出口额387.14 亿美元，同比增长4.31%。

继续维持“强烈推荐”的评级。徐工机械作为工程机械板块龙头，Q3 尽管营业收入有所下降，但毛利率已步入上行通道，表明公司的经营性改革效果显著。若后续国内工程机械上行周期如约而至，徐工作为龙头，有望率先受益。

我们预计徐工24/25/26 年的归母净利润为63.3/82.8/104.5 亿元，对应动态PE 分别为14.5/11.1/8.8 倍。我们继续对公司维持“强烈推荐”的评级。

    风险提示：地产、基建投资超预期下滑；传统工程机械更新换代不及预期；高机、矿机、新能源等新品拓展不及预期；成本管控效果不及预期。