白云机场(600004)：单季盈利显著同增 仍有提升潜力

白云机场公布3Q24 业绩：收入18.40 亿元，同增7.2%；归母净利润2.30亿元，同增98.3%。前三季度公司实现收入53.00 亿元，同增15.0%；归母净利润6.68 亿元，同增143.7%。公司3Q24 归母净利润低于我们此前预期的2.7 亿元，或主因免税等非航业务小幅低于预期。公司作为大湾区门户枢纽，T2 航站楼产能持续爬坡，2024 年以来公司流量保持较快增长，叠加成本管控效果良好，前三季度盈利已超过19 年同期。中期关注新航站楼投产带来的成本增量，维持“增持”评级。

    　　T2 航站楼产能继续放量，带动营收稳步增长

3Q24 公司流量借助旺季进一步增长，旅客吞吐量1969 万人次，同比提升13.4%，恢复至2019 年同期104.4%（2Q24 为97.5%）；飞机起降13.00万架次，同比提升6.4%，恢复至2019 年同期104.0%（2Q24 为97.5%）。

分区域来看，国内和国际+地区分别恢复至19 年同期的112%和81%（2Q24为105%和75%），国际和地区线仍需进一步恢复。流量好转对营收形成推动，不过3Q24 营收同比提升7.2%，涨幅小于流量，或由于免税销售承压，且部分业务收入与流量并非完全挂钩。公司仍处T2 航站楼放量阶段，我们预计流量将持续稳步提升。

经营杠杆推升毛利率，单季盈利明显超过19 年同期伴随流量回升，3Q24 公司营业成本13.60 亿，同增提升1.5%，幅度小于营收涨幅，体现经营杠杆，毛利润4.80 亿，同比改善27.3%（1.03 亿），毛利率26.1%，同比提升4.1pct。同时3Q24 公司管理费用率同降1.3pct，管理费用减少0.16 亿。最终公司3Q24 归母净利润同比增加98.3%（1.14亿）至2.30 亿，相比3Q19 提升59.0%。我们认为若国际航线流量和免税业务进一步恢复，T2 航站楼产能及流量变现能力有望更为充分体现，公司盈利仍有提升空间。不过中期新航站楼投产，公司盈利或将再次承压。

    　　目标价10.80 元，维持“增持”评级

根据最新公司运营数据，我们小幅下调公司流量，预测24-26 归母净利润为9.47/11.94/9.89 亿（前值9.69/12.07/10.01 亿）；我们采用DCF 估值法，给予目标价10.80 元不变，WACC 为10.6%（前值10.7%）、永续增长率为2.0%不变，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期、新产能资本开支超预期。