益丰药房(603939)：利润正增长 净利率有望维持较高水平

　　投资要点

公司披露2024 三季报，2024 年前三季度，公司实现收入172.2 亿元，同比增长8.38%；归母净利润11.1 亿元，同比增长11.14%；实现扣非归母净利润10.9 亿元，同比增长13.01%。其中2024 年三季度公司实现收入54.56 亿元，同比增长5.31%；实现归母净利润3.13 亿元，同比增长6.38%；实现扣非归母净利润3.06亿元，同比增长6.51%。在行业大部分上市企业2024 年三季度利润增速下滑情况下，公司凭借较好的精细化管理能力，仍实现利润正增长，我们认为，随着公司管理效率的进一步提升和规模效应的显现，益丰药房在2024 年全年有望在行业中保持较好的利润增长态势。

成长性：门店数量增长持续，有望拉动收入长期增长（1）门店扩张稳健，有望带来收入长期高增长。2024 年1-9 月，公司新增门店2254 家，其中自建门店1262 家，并购门店353 家，新增加盟店639 家；截至2024 年三季度，公司门店总数达到15,050 家（含加盟店3,625 家）。我们认为，随着行业集中度的进一步提升，门店数量的持续增长为公司未来收入和利润增长提供了强有力的支撑（2）医保资质覆盖广泛，助力处方外流。截至2024 年三季度，公司11425 家直营连锁门店中，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的门店10291 家，占公司直营门店总数的87.08%。我们认为，随着医保资质的广泛覆盖，公司将更好地把握处方外流的市场机遇，从而带动收入的增长。

    　　盈利能力：利润率有望维持行业较高水平

（1）产品精细化管理优势凸显，毛利率有望维持行业较高水平。2024 年前三季度公司毛利率为40.39%，同比提升0.84pcts，其中中西成药/中药/非药品毛利率为35.59%/49.17%/ 49.15%,分别同比提升0.68pcts/0.34pcts/0.38pcts；单三季度毛利率为41.13%，同比提升2.5pcts。尽管行业竞争加剧，公司毛利率仍保持上升趋势，显示出公司在产品管理上的精细化优势。我们认为，公司精细化管理能力有望有效对冲行业毛利率下降影响，公司零售毛利率将保持行业较高水平；（2）强化精细化管理，短期闭店数增加，净利率有望保持行业较高水平。2024 年前三季度公司净利率为6.96%，同比下降0.14pcts；单三季度净利率为6.20%，同比下降0.16pcts，但仍位于行业较高水平。公司2024 年三季度的销售费用率为26.94%、管理费用率为5.03%，分别同比增加1.84pcts\0.8pcts，主要系公司三季度迁址及关闭门店策略调整（三季度关闭365 家），虽然短期内增加了费用，但我们认为长期来看有利于降本增效，提升经营质量。我们认为，公司的精细化管理能力和规模效应将有望助力净利率始终保持行业较高水平。

    　　盈利预测及估值

综合考虑行业出清趋势以及比价影响，我们预计公司2024-2026 年营业总收入分别为237.81/275.38/308.48 亿元，分别增长5.28%、15.80%、12.02%；归母净利润分别为14.68/17.55/19.97 亿元，分别同比增长3.97%、19.52%、13.81%；对应EPS 为1.21/1.45/1.65 元，按照2024 年11 月1 日收盘价26.10 元，对应2024 年22倍PE，维持“增持”评级。

    　　风险提示