中芯国际(688981)：三季度毛利率超市场预期

　　维持中芯国际的“买入”评级，上调港股目标价至32.6 港元，潜在升幅15%，上调A 股目标价至人民币117.0 元，潜在升幅15%。

维持中芯国际“买入”评级：中芯国际处于半导体基本面上行的趋势中。公司三季度收入达到21.7 亿美元，创历史新高。毛利率在三季度大幅增长，公司预计毛利率将在在四季度维持稳定。我们预期中芯国际将持续受益于中国半导体在地化需求，并且间接受益于AI 带来的半导体行业增量。随着产能释放，公司基本面将稳步成长。目前，中芯国际EV/EBITDA 为14.7x，港股市净率为1.1x，A 股市净率为4.2x，相比历史均值均具有上行空间，重申“买入”评级。

三季度毛利率超市场预期：中芯国际三季度收入环比增长14%，同比增长34%，同比增速连续三个季度上扬。公司12 寸产能释放且利用率较高，带动晶圆出货量上行，同时产品价格向好带动收入环比增长。

公司预计四季度收入中位数环比增长1%，同比增长31%，同比增速维持高位。公司预计虽然四季度产能利用率下行，但是通过产品组合改善提升单价，将维持收入稳定。公司三季度毛利率达到20.5%，同比增长0.6 个百分点，环比增长6.5 个百分点，高于指引区间上限，超市场预期。中芯国际四季度毛利率指引中位数为19%，略高于市场预期。

    　　公司三季度净利润达1.49 亿美元，同比增长58%，环比下降10%。

业绩会要点及展望：1）三季度新增2.1 万片12 寸月产能，并有望在四季度继续释放3 万片月产能。2）公司预计明年除去AI 以外的行业规模将有单位数成长，其中出货量增速高于收入增速。3）预期晶圆代工新增产能在今年达到峰值，并在明年下降。4）公司间接受益于AI 带来的半导体行业增量，尤其体现在AIoT 以及电源管理等领域。

估值：根据中芯国际三季度业绩和四季度指引，我们上调中芯国际2024 年和2025 年的EBITDA。给予中芯12.8x EV/EBITDA，我们上调中芯国际港股目标价至32.6 港元，潜在升幅15%，上调中芯国际A 股目标价至人民币117.0 元，潜在升幅15%。

投资风险：半导体下游需求（智能手机、新能源车、工业、消费等）复苏速度较慢，公司基本面上行速度较慢，影响估值反弹。半导体晶圆代工新增产能较快，公司产能利用率提升较慢。行业竞争加剧，价格压力增大，拖累利润表现。