中国中免(601888)：海南量价承压 期待经营拐点

事件描述

    2024 年：营业收入564.92 亿元，同比-16.36%；归母净利润42.63 亿元，同比-36.50%；扣非后归母41.45 亿元，同比-37.68%。

单四季度：营收135 亿元，同比-19%；归母净利润3.4 亿元，同比-77%；扣非后归母2.7 亿元，同比-81%。

    事件评论

离岛免税，量价承压，购物人次压力更为明显。2024 年全年，海南离岛免税（海关口径）销售额309.40 亿元，同比-29%，其中，客单价5444 元，同比-16%，购物人次568.30万，同比-16%，购物人次下滑，在海南岛接待过夜人次同比提升6%的背景下，购物转化率回落是主因，2024 年海南离岛免税购物转化率仅为8%（2021-2023 年分别为12%/10%/11%）。尽管需求承压，但公司持续深耕海南市场，市场份额逆势同比提升近2个百分点。

口岸免税，受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。2024 年，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过115%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近32%。

市内店方面，新中标6 家市内店，充分打造“免税+有税”“进口+国产”“线下+线上”新零售模式。2024 年8 月，财政部、商务部、文化和旅游部、海关总署、税务总局印发《关于完善市内免税店政策的通知》，新增8 个城市各设立1 家市内免税店。政策发布后，公司积极参与市内免税店经营权的竞标工作。近日，公司全资子公司中国免税品（集团）公司先后成功中标深圳、广州、西安、福州、成都、天津6 家市内免税店经营权。加上公司原来拥有的7 家市内免税店，公司目前已在13 个城市拥有市内免税店。

丰富产品矩阵，优化产品结构，尤其是提升国货占比，为消费者提供一站式购物体验。公司持续增强畅销商品供应，拓宽商品边界，截至2024 年前三季度，公司共引进香化、奢侈品、食品百货、烟酒等各类商品品牌165 个，其中国产品牌数量占比超过40%，实现良好的销售增量，增强了消费者对国产品牌的认同感和归属感。

展望后市，今年业绩筑底，海南封关在即，市场情绪或有压制，长期看好公司在规模、品牌、运营管理方面的核心竞争优势，待经济环境好转，消费者需求改善，迎来业绩拐点。

预计2025-2026 年公司归母净利润分别为50/58 亿，对应PE 分别为25/22X，维持“增持”评级。

    风险提示

1、机场口岸店客流和销售额恢复不及预期；2、海南旅游客流及消费意愿恢复不及预期；3、与上游品牌商采购议价能力提升不及预期；4、机场口岸租金协议重新调整导致租金上浮。