联影医疗(688271)：关注2025年招采及公司报表端改善

　　预告盈利同比下降36%

公司发布2024 年业绩快报，收入103.0 亿元（-9.73% YoY），归母净利润12.6 亿元（-36.08% YoY），收入端基本符合我们预期，利润端低于我们预期，主要因2024 年内招采节奏复苏整体偏慢影响创收，同时公司基于长期竞争力考虑，持续加大研发创新投入导致。

    　　关注要点

招采复苏偏慢扰动24 年业绩， 25 年兑现情况建议保持关注。我们测算4Q24 单季度收入33.5 亿元（-15.9% YoY），4Q24 单季度归母净利5.9 亿元（-35.1% YoY），对应利润率约17.7%（-5.2pct YoY）。根据公告，收入端分海内外来看，公司国内收入同比有所下降；同时，公司继续加强海外市场开拓及创新型产品的导入，实现海外收入的持续较快增长。受医疗设备更新政策落地慢于产业端预期影响，2024 年内临床招采活动复苏节奏整体偏慢，我们亦观察到1-3Q24 行业招采相对低迷，4Q24 开始活跃。考虑到大型影像设备从招采到完成装机确收流程较长，且1Q25 为传统装机淡季，我们预计4Q24 的招标和订单或在1H25 期间逐步反应，建议对招采复苏活动在25 年报表端的兑现情况保持关注。

AI赋能医学影像产品及行业发展，公司有望乘势而上。我们认为，目前行业内的医学影像诊断设备与放射治疗设备正广泛集成AI技术，从图像采集、重建、分析到智能诊断的完整工作流等方面优化检查、诊断甚至放疗流程，主要应用代表包括如肺结节检测、脑出血筛查、冠脉CTA分析、骨折检测等。根据公告，联影采用平台化研发模式，各产品线均已完成了智能化技术平台的开发和搭载，如CT的uSense主动感知技术平台、MR的uAIFI类脑平台、分子影像设备的uExcel无极技术平台、All-In-One Solution一站式放疗平台等。我们认为，AI有望持续赋能医学影像产品迭代和行业发展，而联影作为兼具软硬件技术能力的国产龙头厂商，有望乘势而上，巩固市场份额及长期发展竞争力。

    　　盈利预测与估值

考虑到2024 年前三季度招采复苏偏慢且公司持续加大研发创新投入，我们下调2024 年盈利预测19%至12.6 亿元，但我们观察到4Q24 期间临床终端招采活动开始活跃，我们暂维持2025 年盈利预测19.1 亿元不变，首次引入2026 年盈利预测23.4 亿元。

我们认为伴随持续强化研发及品牌建设，公司长期竞争力稳固，短期招采不改长期市场潜力，同时考虑到近期板块估值水平提振，我们基于DCF估值上调目标价11.5%至145.1 元（7.5%上行空间），维持跑赢行业评级。

    　　风险