哈尔斯(002615)：深度绑定核心客户 25年增长乐观

事件：近日哈尔斯再次获得STANLEY“年度最佳供应商奖”和“年度创新奖”，充分彰显公司在生产&交付&供应链管理等方面核心优势。公司与Stanley 已合作15 年，是其合作最久供应商，多年来成功交付众多爆款系列，且目前仍有多个单品在陆续打样。2 月26 日，Stanley 高管团队（包含总裁Matt 在内）16 人到访哈尔斯工厂调研，对新技术及研发投入表示高度赞赏，并表达进一步深化合作的强烈意愿。此外，哈尔斯向Stanley 团队介绍即将在永康和泰国投资的新智能工厂，未来双方合作有望开启全新篇章。

客户结构优化，关税影响有限。2024 年前三季度公司TOP4 客户分别为YETI、PMI（Stanley）、TroveBrands（OWALA）、Brumate，占总收入比例为32.6%、23.0%、6.5%、6.2%（23 全年占比分别为38.3%、13.4%、5.0%、1.5%），且均已签订长期框架合作协议。我们预计，25 年Yeti 有望延续平稳表现，Stanley 爆款Quencher、iceflow 仍有望加速放量；TB、Brumate 等第二梯队/潜力客户基数较小、仍有望高增。至此，公司单一大客户风险已逐步趋弱，多元客户矩阵有望贡献长期成长动能。此外，公司泰国基地一期稳步爬坡，二期进展顺利，未来有望逐步覆盖美国订单，整体关税风险可控。

自主品牌矩阵完善，盈利能力预计稳步改善。公司海外SIGG 定位高端，线上/线下同步扩张，25 年预计稳健增长；国内品牌加大营销力度，以核心品牌定位+明星代言人新春祝福+当季新品的形式通过占位重要城市枢纽站点收获流量，品牌力持续升级，我们预计25 全年线上渠道有望稳健增长、线下表现平稳。此外，公司积极贯彻精品国货战略，推进内部管理革新、实施降本增效举措，盈利能力预计稳步提升。

盈利预测：预计2024-2026 年公司归母净利润分别为3.1、3.8、4.8 亿元，对应PE 估值分别为12.0X、9.6X、7.7X。