天士力(600535)：进入华润体系 创新中药龙头迈入新发展阶段

天士力是国内中药创新药龙头企业，以研发为核心通过自研和外部引进构建丰富产品管线。一方面探索上市产品二次开发，获批新适应症延长产品生命周期；另一方面布局广泛的研发管线陆续上市，涉及心脑血管、消化代谢、肿瘤等大领域。2024 年8 月公司公告签署《股权转让协议》，控股股东拟变更为华润三九，进入央企华润体系，强强联合，成为华润创新中药主要承接者。

华润三九入主，承接华润创新中药发展主体角色，迈入新发展阶段。华润集团是央企建设中药产业链的主体支撑单位，华润三九作为中药产业链链长目标成为中药产业领导者。2024 年8 月天士力集团与华润三九、国新投资达成股份转让协议，华润三九将持股28%成为公司控股股东。作为中药行业排名前十的企业，天士力与华润三九强强联合、优势互补，天士力凭借创新优势将成为华润建设创新中药核心主体，公司进入新发展阶段。

以创新为核心，现有产品二次开发顺利，新适应症拓展天花板。公司实现对现代中药、生物药和化药三大领域的全面布局，聚焦心脑血管、消化代谢和肿瘤免疫等领域，并在此基础上探索核心产品新适应症开发，延长生命周期。

1）现代中药：以复方丹参滴丸为核心构建全生命周期的心脑血管用药体系，复方丹参滴丸在实现近30 亿级别销售基础上获批糖网新适应症，同时FDA申报稳步推进，二线品种中养血清脑丸AD 适应症、芪参益气滴丸拓展慢性心衰、消化代谢等新领域也稳步推进；2）生物药：近几年减亏成效明显，普佑克成功进入医保常规目录，脑梗适应症进入NDA 阶段；3）化学药：存量品种集采影响基本出清，仿创结合新品种上市贡献增量。

研发管线丰富，即将进入收获期。除了二次开发外，布局广泛的创新药一直是公司核心竞争力所在，研发投入强度处于中药行业前列。截至2024 年底公司推进在研药品98 项，包括33 款1 类新药，其中27 款处于临床阶段，22款药品处于临床Ⅱ期或Ⅲ期阶段，既覆盖心脑血管、消化代谢和肿瘤等患病人群多的优势领域，也涉及NASH、糖尿病、减重、失眠等大适应症。

盈利预测与投资建议。我们看好公司进入华润体系后经营效率和盈利能力的提升潜力，基于研发和管线优势，新产品将逐步获批上市。预计2025-2026年公司将实现归母净利润11.6/13.5/15.2 亿元，同比增长21.0%/17.1%/12.3%对应PE 为20/17/15 倍，首次覆盖，给予“增持”投资评级。