豫园股份(600655)：2024年消费业务承压 地产业务加速调整

　　2024 年业绩低于我们预期

公司公布 2024 年业绩：收入 469.2 亿元，同降 19.3%，主要受宏观经济影响与消费行业结构调整，叠加国际金价波动加剧，消费产业承压；归母净利润 1.25 亿元，同降93.8%，低于我们预期，主因消费产业毛利下降，房地产业务加速去化、部分项目计提减值准备增加，以及处置非核心资产项目产生的投资收益同比减少；扣非净亏损21.1 亿元，上年亏损4.5 亿元，非经常性损益主要来自非流动性资产处置损益。此外，公司拟10 股派发现金红利1.9 元，合计派发现金红利约7.38 亿元。

    　　发展趋势

1、消费产业整体承压，地产业务推动存量非核心资产退出。分业态看：1）消费产业：24 年营收340.3 亿元，同降18.4%。其中珠宝时尚业务营收 299.8亿元，同降 18.4%，主因销售受消费行业结构调整和国际金价震荡波动加剧，24 年末珠宝时尚门店合计4,634 家，同比有所下滑；餐饮板块收入11.6 亿元，同降18.3%，收入、客单、单量均有所承压与行业趋势相同；食品百货/化妆品/表业营收同比分别下滑31.2%/34.0%/4.2%；2）物业开发与销售：

受房地产行业整体下行趋势影响，24 年营收100.4 亿元，同降26.0%；3）商业运营及物业服务：收入同比下滑1.5%至28.5 亿元。

2、多因素导致盈利能力承压。2024 年公司毛利率同比-0.5ppt 至13.6%，其中物业开发与销售毛利率同降7.4ppt 至3.9%，为主要拖累，消费产业毛利率略升0.6ppt 至12.2%，其中珠宝时尚受产品结构优化带动毛利率回升。期间费用率总体改善， 24 年销售、管理、财务费用率同比分别增长0.6ppt/0.3ppt/1.5ppt 至5.9%/5.9%/4.1%，主要由于经营负杠杆影响。最终归母净利率同降3.2ppt 至0.3%，扣非净利率同降3.7ppt 至-4.5%。

3、关注珠宝时尚业务经营优化，以及全球化布局进展。公司基于“东方生活美学”制定战略，持续推进文化+IP 拓展合作，持续焕新破圈提升影响力；此外持续瘦身、加强优势产业合作，聚焦主业发展。珠宝时尚业务方面，老庙品牌上新适配年轻消费者的“一串好运”2.0 新品，并不断提升计件类产品销售占比，珠宝时尚业务有望向高毛利结构升级转型；全球化方面，公司借助豫园灯会的国际影响力，积极向海外消费者展示品牌形象，老庙免税业务全年规模破亿元、汉辰主要跨境电商平台均已布局、松鹤楼伦敦及南翔里斯本等海外首店已签约。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司消费产业业务整体承压，房地产业务非核心业务仍有待退出，下调2025 年盈利预测37%至15.3 亿元，同时引入2026 年盈利预测19.5 亿元，当前股价对应2025/26 年15/11 倍PE。考虑到公司积极推进估值提升计划、股权激励计划，且零售板块整体估值水平回升，支撑公司股价，维持跑赢行业评级，维持目标价6.6 元，对应2025/26 年17/13 倍PE，有15%上行空间。

    　　风险

    　　行业竞争加剧，投资收益下滑，资产处置进度不及预期，黄金价格大幅波动。