比亚迪(002594)：2024盈利扎实 2025还看智能、海外及高端

　　投资要点：

    　　事件：公司于2025 年3 月25 日公布财报。2024 年，公司实现总营业收入7771.亿元，同比+29.02%；实现归母净利润402.5 亿元，同比+34%。营收、盈利均符合预期。

收入及盈利水平符合预期。2024 年汽车及相关产品的收入6173.82 亿元人民币，同比+27.7%；手机部件、组装及其他产品的收入为1596.1 亿元人民币，同比+34.6%。其中24Q4 剔除比亚迪电子收入影响，单车ASP14.4 万，环比+5000 元。Q4 比亚迪电子权益后利润7.9 亿元，同比+20.6%，车和其他业务贡献142 亿元，对应单车净利润9300，与Q3 持平，略好于去年同期。

造成季度单车盈利波动的主要是研发费用新增，同时会计规则变更暂时影响表观毛利率。

24Q4 由于更改会计准则，将原列示于“销售费用”的保证类质量保证改为列示于“营业成本”，相应追溯调整财务报表比较数据。 这个调整（大约占总收入的1.6%）集中在4季度体现。如果还原，Q4 毛利率为21.5%，同环比基本持平。Q4 研发费用199 亿元是影响Q4 单车净利的重要因素，但实际趋势上与23Q4 类似。

海外、高端化、智能化，三驾马车驱动公司发展。24Q4 出口11.9 万台，同比+22.7%；高端品牌销量6.27 万辆，同/环比增幅均超过40%。今年腾势N9 订单起步较好，后续有望带动整个腾势品牌势能。同时智能平价让公司技术含金量进一步提升，后续我们将能看到自研城市NOA 的表现。而出海则是出口+海外产能并行，近期定增的参与方中便有着众多海外资本参与。因此我们认为智能化作为估值的底座，起到销量的守门员角色；而高端化和海外市场则是能进一步让比亚迪估值再上台阶的重要驱动因素。

投资分析意见：头部企业将进一步向前迈进，在未来的3 年时间里，全球化布局让我们有机会看到一个中国的丰田。我们看好快速变革下仍能持续迭代能力的公司，可能走到这场大变局的终点。考虑到单车ASP 增速放缓，小幅下调2025-26 年收入从10281/11946亿至9808/11475 亿，但出口拉动的盈利让我们小幅上调当年归母净利由534/581 亿至543/636 亿。同时新增2027 年营收预测13305 亿，归母净利为755 亿，对应当前估值21/18/15 倍，维持增持评级。