博威合金(601137)：应对关税风险 布局美国光伏产能

博威合金发布年报，2024 年实现营收186.55 亿元（yoy+5.06%），归母净利13.54 亿元（ yoy+20.47%）。其中Q4 实现营收40.66 亿元（ yoy-22.27%， qoq-28.87%）， 归母净利2.56 亿元（ yoy-23.10%，qoq-44.34%）。考虑公司铜材产品质量较优，且应用领域包括部分高景气行业如AI，维持“增持”评级。

新材料业务表现亮眼、新能源业务逆势增长

新材料业务方面，2024 年实现销量同比+22.21%，其中合金带材销量同比增长42.23%，截至2024 年年底5 万吨合金带材项目产能利用率已超过90%；合金棒材、线材及精密细丝亦均有较好的增长。因此该业务2024 年实现净利4.36 亿元，同比+54.64%。新能源业务方面，公司部分产能位于越南，2024 年10 月、11 月美国商务部分别对越南反补贴、反倾销做出初步税率裁定，因此2024 年公司光伏组件实现销量2051MW，同比-20.01%。

    但成本下降快于售价，最终该业务2024年实现净利9.18 亿元，同比+9.03%。

此外，公司2024 年资产减值为5.11 亿元，同比+0.99 亿元，主因存货减值大幅增加。

为应对美国关税风险，公司在美国布局光伏产品产能并优化销售市场公司此前在越南基地光伏组件和电池片产品全部销往美国。在美国对东南亚光伏产品关税越来越严的趋势下， 2023 年公司战略性地在美国本土建设了2GW TOPCon 组件及电池片项目，该部分产能将完全不受关税影响。此外，公司计划博威尔特（越南海阳）年产3GW TOPCon 电池片项目投产后销往欧洲、印度市场，该部分产能和国内光伏企业相比还有一定的税费优势。

    维持“增持”评级

美国对中国加征关税后，公司在越南的部分光伏产品销量和售价将受到负面影响，我们下调2025-2026 年公司光伏产品产量，最终预计公司2025-2027年EPS 分别为1.62、1.98、2.14 元（较2025-2026 年前值变化-18%/-17%）。

采用分部估值法，新材料业务2025 年EPS 0.82 元、可比公司PE（25E）均值14.5X，给予公司该业务2025 年14.5XPE 估值；新能源业务2025 年EPS 0.80 元、可比公司PE（25E）均值11.6X，给予公司该业务2025 年11.6X PE 估值；最终对应目标价21.14 元（前值26.30 元，基于2024 年新材料/新能源业务EPS 1.04/1.02 元、PE 估值11.5/14.0X）。

风险提示：下游需求不及预期，新增项目投产不及预期等。