天佑德酒(002646)：短期业绩承压 营销转型持续深化

事件：公司发布2024 年报与2025 一季报，2024 年实现营业收入12.55 亿元，同比增长3.69%；实现归母净利润0.42 亿元，同比下降53.0%。2025Q1 实现营业收入4.32 亿元，同比下降17.96%；实现归母净利润0.68 亿元，同比下降37.69%。

2024 年平稳收官，受上年同期基数较高影响，25Q1 营收有所下滑。2024 年白酒业务收入基本保持稳定，100 元以上产品/100 元以下产品营收分别同比变化-0.7%/+1.2%，毛利率分别同比变动-1.7/-0.8pct。产品端，公司对重点产品实施BC联动营销战略，并组织自驾游等营销活动扩大品牌影响力。区域上，精耕本土市场的同时，稳健拓展省外市场，弱势区域得到补强，县乡镇市场产品覆盖率、渗透率显著提高。24 年销售费用率/管理费用率分别同比变化+2.02/+1.12pct，销售费用率提升主要是因为广宣费用增加，管理费用率提升主要是股权激励费用影响。受上年同期基数较高影响，25Q1 营收有所下滑，销售费用率/管理费用率分别同比变化+3.3/-0.4pct，归母净利率同比下降5.0pct 至15.6%。

营销转型持续深化，战略路径更加清晰。当前白酒行业进入结构调整和增速换挡的新阶段，公司深度挖掘差异化竞争优势进行营销转型，随着“国际化、县域化、年轻化、品牌终端化”等“四化”战略逐步落地，未来或实现高质量发展。结合2025Q1 业绩情况与行业竞争情况，我们预计25-27 年公司营业收入分别为13.1/14.0/ 15.0 亿元，同比增速为+4.7%/+6.5%/+7.0%。预计归母净利润分别为0.5/0.6/0.6 亿元，同比增速为+23.9%/+9.1%/+10.0%，维持“增持”评级。