中国电信(601728)：25年分红提升超市场预期 EBITDA同比增长

公司2025 年收入基本符合市场预期，利润低于市场预期公司公布2025 年度业绩：2025 年，公司营业收入同比+0.07%至5,239.25 亿元，符合市场预期；归母净利润同比+0.52%至331.85 亿元，净利润低于市场预期，主要源自营业外开支超预期。4Q25，公司营业收入同比-1.48%至1,296.55 亿元；归母净利润同比-35.06%至24.11 亿元。

    　　发展趋势

基础业务、产数业务收入表现稳健。移动业务收入同比+1.0%，固网及智慧及家庭业务同比+0.2%。我们认为公司推进个人及家庭产品智能演进，提升基础业务价值。产数收入同比+0.5%、增速有所降低；天翼云收入同比+6.0%；AIDC 收入同比+4.5%。

成本管控得当、EBITDA 小幅增长。净利润主要受到营业外支出上升影响、剔除后利润增速较快。2025 年公司营业外支出77 亿元，较去年同期提升33 亿元。如剔除其他营业外支出影响，公司2025 年净利润同比增加约8%。

分红率提升超市场预期，公司指引可比口径下26 年业绩稳健增长。2025 年资本开支下滑幅度大于市场预期、支撑分红能力。公司指引2026 年剔除增值税税目调整影响后可比口径下，收入、EBITDA、净利润稳健增长；智能收入高速增长。

    盈利预测与估值

考虑到增值税税目调整影响及产数业务收入放缓，我们下调2026净利润5.8%至289 亿元（AH 相同）；首次引入2027 年净利润预测294 亿元（AH 相同）。考虑到公司积极推进基础业务产品智能化演进、AI 带动智能收入高速增长，采用SOTP 估值法，当前A 股股价对应2026/27 年18.5 倍/18.2 倍市盈率。当前H 股股价对应2026/27 年13.8/13.4 倍市盈率。A 股维持跑赢行业评级和7.30 元目标价，对应23.1/22.7 倍2026/27 年市盈率，较现价有24.8%上行空间。H 股维持跑赢行业评级和6.3 港元目标价，对应17.8/17.2 倍2026/27 年市盈率，较现价有28.8%上行空间。

我们假设2026 年分红比例提升至76%，则现价对应的2026E 港股、A 股股息率分别为4.1%和5.5%。

    　　风险

    　　增值税影响超预期；市场竞争风险；产数业务增长不及预期。