兖矿能源(600188)：降本增效稳盈利 并购成长拓空间

事件：2025年4月25 日，兖矿能源发布一季度报告，2025年一季度公司实现营业收入303.12 亿元，同比下降23.52%，实现归母净利润27.10 亿元，同比下降27.86%；扣非后净利润27.29 亿元，同比下降25.60%。经营活动现金流量净额36.62 亿元，同比下降33.04%；基本每股收益0.27元/股，同比下降47.13%。资产负债率为62.59%，同比下降4.06pct。

点评：

煤炭产量稳步提升，降本增效措施显著。产销量方面：2025 年第一季度，公司生产商品煤3680 万吨，同比增加6.3%；煤炭销量3143 万吨，其中自产煤销量3049 万吨，同比下降2.1%。2025 年，公司目标商品煤产量1.55-1.6 亿吨。展望未来，我们认为公司季度商品煤产量有望进一步提高。价格方面：2025 年第一季度，公司实现自产煤销售均价545 元/吨，同比下降19.3%。成本方面：2025 年第一季度，公司自产煤单位成本为317.7 元/吨，同比下降13.8%；较2024 年成本337.6元/吨，下降5.9%。

受益于煤炭价格回落，煤化工业务盈利显著增加。产销量方面：2025 年第一季度，化工品产量241 万吨，同比增加12%；化工品销量202 万吨，同比增加7.3%。其中，甲醇产量105 万吨，同比下降2.2%；醋酸产量27.9 万吨，同比增加13.4%；醋酸乙酯产量9.3 万吨，同比下降3.1%；己内酰胺产量9.4 万吨，同比增加13.3%。价格方面：2025 年第一季度，化工板块实现收入63 亿元，同比增加0.7%。其中，甲醇价格1836 元/吨，同比增加4%；醋酸价格2386 元/吨，同比下降9%；醋酸乙酯价格4587 元/吨，同比下降16%；己内酰胺价格9088 元/吨，同比下降23%。成本方面：2025 年一季度，化工板块成本为48 亿元，同比下降7.1%。其中，甲醇成本1329 元/吨，同比下降15.9%；醋酸成本2212 元/吨，同比下降14.8%；醋酸乙酯成本4543 元/吨，同比下降17.3%；己内酰胺成本9220 元/吨，同比下降17.8%。受益于煤炭价格中枢回落，2025 年一季度公司煤化工业务毛利实现14.6 亿元，同比增加39.1%。

公司内生外延协同发展，远期成长空间广阔。随着公司万福煤矿投产，2025 年有望新增180 万吨优质焦煤产能，且新疆五彩湾露天矿一期1000 万吨项目全速推进，公司计划2025 年投产。同时，公司拟以“收购股权+现金增资”的方式，47.48 亿元收购西北矿业26%股权，93.18亿元向西北矿业增资。交易估值市盈率仅为7.69 倍，凸显收购性价比。

西北矿业核定产能总计达6105 万吨/年，在产产能3605 万吨，2024 年1-11 月实现产量2862 万吨。本次交易以现金收购有望直接增厚公司盈利水平，是兖矿能实现3 亿吨原煤产量目标的关键布局。

盈利预测及评级：现阶段煤炭产业仍处于产能短缺驱动的新一轮景气周 期，我们预计未来3 年的国内外煤炭中枢价格有望趋稳运行。随着公司内生产能不断释放，集团股东优质资产有序注入和深化国企改革下的员工股权激励持续推进，兖矿能源有望朝向“清洁能源供应商和世界一流企业”持续成长。我们预测公司2025-2027 年归属于母公司的净利润分别为133、139、142 亿元，EPS 为1.32、1.39、1.41 元/股，对应PE 为9.42、8.97、8.82 倍。我们看好公司高水平的治理、内生外延的成长空间和未来发展转型战略，维持公司“买入”评级。

风险因素：国内外能源政策变化带来短期影响；国内外宏观经济复苏不及预期；发生重大煤炭安全事故风险；公司资产注入进程受到不可抗力影响。