浙江自然(605080)：户外代工龙头 新客户及新品类放量驱动成长

　　本报告导读：

    　　公司是户外代工龙头，受益于下游补库及新品类加速拓展，2025 年业绩弹性有望持续释放；中长期看公司竞争优势凸显，市场份额有望稳中有增。

    　　投资要点：

投资建议：维持“增持”评级。公司是户外代工龙头，维持 2024-2026年EPS 预测为1.33/1.94/2.68 元，综合PE 和DCF 估值，给予目标价33.03 元，维持“增持”评级。

户外代工龙头，掌握全产业链核心技术。公司是户外代工行业龙头，深度绑定迪卡侬等核心国际大客户，合作时间长达10 余年。经过多年积累，公司已拥有覆盖全产业链的核心技术，如TPU 面料复合技术、聚氨酯软泡发泡技术等。基于此，公司建立了垂直一体化产业链，覆盖产品设计、面料制作、聚氨酯软泡发泡及成品制作四个环节。一方面，实现对产品品质、交期、供应链稳定性等方面的严格把控；另一方面，省去对外采购中间品的过程，叠加各环节利润，提升利用率水平。

订单景气度向上，新品类放量可期。行业层面，根据海关总署数据，2024Q3/Q4 充气床垫出口同比增长15%/24%，增速环比提升，彰显行业高景气。公司层面，随着下游迪卡侬库存回归健康，公司订单景气度持续向上。①充气床垫：下游进入补库周期，公司积极拓展轻量化产品，大客户订单有望稳步增长，2025 年充气床垫业务有望持续快速增长；②新品类：水上用品Kayak 新品发力，迪卡侬及新客户订单快速放量，保温箱包客户份额有望快速提升，2025 年两大新品类订单均有望持续高增。

    　　海外产能持续爬坡，盈利水平稳步提升，股权激励目标彰显信心。

考虑到公司一体化产业链布局及东南亚稀缺产能布局优势显著，随着订单快速放量，2025 年柬埔寨及越南等海外基地的盈利水平有望快速提升，业绩弹性有望持续释放。根据公司2024 年12 月发布的股权激励计划，2025-2026 年业绩考核的扣非净利目标不低于2.75/3.74 亿元，对应当前PE 为12X/9X。

    　　风险提示：新客户订单不及预期，原材料价格波动风险，国际贸易环境风险。