江西铜业(600362)：冶炼端成本优势突出 Q1盈利彰显韧性

　　事件

公司发布2025 年一季度报告，2025Q1 公司实现营业收入1116.11 亿元，同比下降8.90%，环比下降10.40%；归母净利润19.52 亿元，同比增长13.85%，环比下降1.29%；扣非归母净利润24.76 亿元，同比增长37.08%，环比增长7.04%。

    　　金属产品价格上涨，公司盈利水平改善

根据iFinD，2025Q1 上期所铜/金/银均价分别同比上涨11.4%/36.9%/32.8%，环比上涨2.7%/8.9%/2.5%。受益于主要金属产品价格上涨，公司盈利水平改善。2025Q1公司销售毛利率/销售净利率分别为4.40%/1.82%，分别同比提高1.12/0.35pct，环比提高1.17/0.24pct。2025Q1 公司扣非归母净利润同比增长较多主要由于持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及相关处置损益变动所致。

    　　现金流同比改善，费用率小幅下降

2025Q1 公司经营性现金净流量为5.58 亿元，同比增加66.27 亿元；主要系公司应付票据及应付账款增加所致。费用方面，2025Q1 公司期间费用率为1.22%，同比下降0.02pct；其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.15%/0.53%/0.31%/0.23%，分别同比+0.002/+0.08/+0.08/-0.18pct。

    　　冶炼端成本优势突出，Q1 盈利彰显韧性

公司是中国最大的综合性铜生产企业，已形成以黄金和铜的采矿、选矿、冶炼、加工，以及硫化工、稀贵稀散金属提取与加工为核心业务的产业链。公司年产铜精矿含铜约20 万吨，年产阴极铜超过200 万吨。公司拥有的德兴铜矿是露天开采铜矿山，单位现金成本低于行业平均水平。公司拥有的贵溪冶炼厂为全球最大的单体冶炼厂，技术领先且具有规模效应，让公司更具成本优势。公司冶炼端成本与规模优势突出，使得公司在加工费大幅下降的背景下，盈利仍然彰显较强的韧性。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为66.21/73.44/85.35 亿元，分别同比-4.89%/+10.92%/+16.21%；EPS 分别为1.91/2.12/2.46 元/股，当前股价对应PE分别为11.3/10.2/8.7 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：产品及原材料价格波动风险；汇率波动风险；安全生产风险；环保风险。