国联民生(601456)：业务整合推进 自营投资反转

公司发布2025 年一季报。2025Q1，公司实现营收15.62 亿元，同比+800.98%；实现归母净利润3.76 亿元,同比+271.95%；EPS 为0.08 元，同比+200.00%；ROE 为0.96%，同比+2.19pct。分条线看，一季度投资、经纪、投行、资管、信用业务分别实现收入7.09、4.69、1.74、1.62、-0.05 亿元，同比分别为+573.27%、+333.69%、+124.54%、+13.82%、+82.53%。投资业务表现靓丽，经纪业务大幅提升，助力一季度业绩提升。

自营投资：TPL 和OCI 权益持续构建，自营规模扩张。2025Q1，公司自营实现营业收入7.09 亿元，同比+573.27%；公司金融投资资金较年初增加351.9亿元，季末持仓838.76 亿元，同比+72.29%，其中，TPL 账户增加278 亿元，季末持仓656.87 亿元，同比+73.22%；OCI 权益账户增加60 亿元，季末持仓112 亿元，同比+115.11%，自营规模扩张显著。

经纪及财富管理：经纪业务提升，金融产品代销及保有量增加。2025Q1，公司经纪业务实现收入4.69 亿元，同比+333.69 亿元。截至一季度末，公司货币资金323.36 亿元，较年初增加169.2 亿元，增长109.81%，其中，客户资金存款为246.63 亿元，较年初增加135.7 亿元，增长122.25%，货币资金大幅增长主因系客户资金存款增加。同期公司代理买卖款较年初增加173.08亿元，增长120.9%。2024 年，年代销规模402.78 亿元，同比+118.9%；金融产品保有量209.56 亿元，同比+8.4%。

投行业务：债券融资业务贡献业绩。2025Q1，公司投行业务实现收入1.74亿元，同比+124.54%亿元。据Wind 数据显示，当季度公司债券承销规模为338.74 亿元，同比+197.90%，市场份额为1.04%，较去年同期提升0.64pct；公司股权融资5.59 亿元，市场份额0.67%，市场排名第25。整合民生证券后，投行业务实力有望持续提升。

资管及信用业务。2025Q1，公司实现信用业务-0.05 亿元，同比+82.53%。其中，利息收入4.73 亿元，同比+52.58%；利息支出4.77 亿元，同比41.54%。

同期实现资管业务收入1.62 亿元，同比+13.82%。

    　　风险提示：政策风险，资本市场波动，汇率波动，经济增速不及预期等。

投资建议：我们对公司的盈利预测维持不变，预计2025-2027 年公司归母净利润为9.72/11.02/12.51 亿元，同比增长144.6%/13.4%/13.5%，当前股价对应的PE 为55.3/48.8/43.0x,PB 为1.0/1.0/1.0x。公司当前已经成功整合民生证券，后续协同效应或将逐步显现，民生证券经纪网络、投行实力及资本基础将逐步为公司贡献业绩。我们对公司维持“优于大市”评级。