中国化学(601117)：Q1扣非业绩高增23% 关注煤化工&化工实业转型升级

　　业绩稳步提升，看好煤化工投资放量

公司发布24 年报&25 年一季报，24 年实现营业收入1858.44 亿元，同比+4.20%，实现归母净利润56.88 亿元，同比+4.82%，扣非归母净利润55.15亿元，同比+6.02%，单季度看，24Q4 公司营业收入、归母净利润分别为516.91、18.5 亿元，同比分别+9.23%、+8.62%，25Q1 营业收入、归母净利润分别为444.99、14.45 亿元，同比分别-0.98%、+18.77%，扣非归母净利润14.12 亿元，同比+22.63%，业绩稳健增长。往后看，我们认为出海仍为公司业务主旋律，24 年公司新签境外订单1133.13 亿元，同比+12.63%，占新签订单比例达30.88%，此外，煤化工投资加速放量有望给公司带来额外业绩增量，同时化工实业转型亦有望带动利润及现金流改善，打造第二增长曲线。24 年公司现金分红比例为19.98%，截至4 月29 日收盘对应24年股息率为2.51%，我们预计25-27 年公司归母净利润分别为63、69、75亿元（25-26 年前值为62、68 亿元），维持“买入”评级。

化工工程稳步增长，订单持续扩容

分业务看，24 年公司化学工程、基础设施、环境治理、实业及新材料、现代服务业收入分别为1521.82、205.96、22.15、87.50、15.63 亿元，同比分别+6.89%、-6.36%、-22.06%、+13.42%、-47.71%，毛利率分别为10.70%、6.20%、11.10%、7.53%、12.79%，同比分别+0.83、-0.89、-0.25、-0.54、+3.78pct，核心主业化工工程业务维持稳步增长，同时毛利率亦有改善。订单方面，24 年公司累计新签3669.40 亿元，同比+12.3%，其中化工工程、基础设施、环境治理分别新签2762.68、649.40、95.20 亿元，同比分别+5.80%、+56.28%、+19.19%。

    　　毛利率小幅改善，现金流仍处于较好水平

24 年公司毛利率10.1%，同比+0.70pct，期间费用率5.81%，同比+0.51pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比分别-0.01、+0.24、+0.06、+0.21pct，公司管理及财务费用增加，主要由于人员薪酬、折旧费的增加以及汇兑损失增加。25Q1 毛利率同比+1.29pct 至9.30%，期间费用率同比+0.47pct 至5.23%。24 年公司计提资产及信用减值损失合计8.08 亿元，同比多损失2.21亿元，综合影响下净利率3.36%，同比+0.01pct。24 年公司CFO 净额为87.22亿元，同比少流入4.12 亿元。

    　　风险提示：基建投资景气度不及预期，新签订单毛利率不及预期，汇率大幅波动，工程订单结转速度放缓，煤化工投资不及预期。