五粮液(000858)：24年韧性彰显 25年行稳致远

事件：公司2024年实现收入891.8亿元，同比+7.1%，归母净利润318.5亿元，同比+5.4%；其中24单Q4实现收入212.6亿元，同比+2.5%，归母净利润69.2亿元，同比-6.2%。此外，公司拟每10 股派发现金红利31.69 元（含税）。25Q1公司实现收入369.4亿元，同比+6.1%，归母净利润148.6亿元，同比+5.8%，整体业绩符合市场预期。

普五价盘表现坚挺，延续高质量发展。1、分产品，24 年五粮液产品实现收入678.8 亿元，同比+8.1%，销量/吨价分别同比+7.1%/+0.9%，普五控量稳价决心坚定，1618 和低度在扫码红包拉动下贡献主要增长；系列酒实现收入152.5亿元，同比+11.8%，系列酒销量/吨价分别增长+0.1%/+11.7%。2、分渠道，24年经销、直销分别实现收入487.4 亿元（+6.0%）、343.9 亿元（+12.9%），24年公司新增核心终端1.6 万家，推动终端网点扩容提质，渠道结构持续优化。3、在外部消费环境疲软的背景下，依托公司强大的品牌力和坚决的控价决心，25年春节旺季普五价盘稳定在930 元左右，1618 和低度延续放量，五粮液系列产品的动销在千元价位中表现最优，实现稳健增长。

盈利能力保持稳定，现金流表现优异。1、24年公司毛利率提升1.3个百分点至77.1%；整体费用率提高2.5个百分点至13.3%，其中销售费用率上升2.6 个百分点至12.0%，管理费用率和财务费用率保持相对稳定，全年净利率37.2%，同比下降0.6 个百分点。2、25Q1 毛利率同比下降0.7 个百分点至77.7%，整体费用率同比下降0.9个百分点，25Q1净利率小幅下降0.4个百分点至41.6%。

3、25Q1销售现金收现382.3亿元，同比+75.6%；截至25Q1末公司合同负债101.7 亿元，同比+101.4%，预收款蓄力充足。

24 年韧性彰显，25 年行稳致远。1、25 年公司量价策略清晰，25Q1 公司主动给传统经销商减量，坚决控货和查处窜货，推动普五批价回升并恢复渠道信心，当前批价保持在930元左右，库存处在相对良性水平。2、在当前外部经济具有较强不确定性，行业仍处在调整期的背景下，公司坚持稳中求进的基调，推动品牌价值和市场份额双提升，公司预计2025 年营业总收入增速与宏观经济指标保持一致。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年归母净利润分别为339.9亿元、365.2亿元、393.0 亿元，EPS 分别为8.76 元、9.41 元、10.12 元，对应动态PE 分别为15 倍、14 倍、13 倍。公司是千元价位绝对龙头，稳健增长确定性高，维持“买入”评级。