司太立(603520)：碘价维持高位 24年利润承压

公司发布24 年年报和25 年一季报， 2024 年实现营收23.50 亿元（yoy+7.02%），归母净利-4909.90 万元（yoy-211.00%），扣非净利-5412.99万元（yoy-251.56%）。其中4Q24 实现营收5.46 亿元（yoy-3.43%），归母净利-5807.48 万元（yoy-1281.68%），利润下滑主因公司新增原料药及制剂产能完成建设新增折旧及制剂推广导致销售费用增加。1Q25 实现营收6.86亿元（yoy+6.79%），归母净利1434.43 万元（yoy+16.79%），扣非净利1117.09 万元（yoy+13.63%）。考虑到公司收入稳健增长，若碘价下行及技改投入见效，有望推升毛利率，维持“增持”评级。

    　　碘价维持高位，毛利承压

    　　公司24 年毛利率19.4%，-

4.9pct，主因上游大宗商品涨价带动成本上涨（进口碘单价24 年维持64-70 美元/kg 高位 vs 21 年30-35 美元/kg，海关统计数据平台）。我们认为若碘价后续逐渐回落，叠加公司技改项目投入，毛利率水平有望提升，我们预计25 年公司毛利率有望回升至20%+。

造影剂原料药：新产能持续投产，推动发货量持续提升2024 年公司造影剂实现收入18.70 亿元（+2.94%yoy），我们估计原料药收入约12 亿元，同比小幅下滑，我们估计API 发货量1500 吨（vs 23 年约1200+吨），考虑到公司产能持续释放（截至24 年底原料药产能2400+吨，其中1800t 已完成国内国际主要质量体系认证，我们估计25 年底产能有望达3000 吨），我们预期25 年API 发货量有望达2000 吨。

造影剂制剂：国内借集采东风快速放量，海外市场注册加速推进我们估计24 年造影剂制剂收入6.6+亿元，同比增长约25%，伴随产能释放（目前产能约2000 万支，我们预期25 年底约2500 万支），我们预期25年收入增速超10%：1）国内制剂：24 年实现收入5.58 亿元，+13.75%yoy。

截至2M25，公司在碘海醇已完成的28 省集采续约中新增中标11 个区域；在碘克沙醇已开标的13 省中新增中标9 个区域；碘佛醇中标“京津冀3+N联采”。钆贝葡胺5M24 获批上市，另布局多款钆制剂和超声造影；2）海外制剂：爱尔兰IMAX 制剂收入8620.3 万元，+60%yoy；上海司太立加速推进制剂海外注册工作，24 年已实现商业化国家6 个，另有多个国家审评中。

    　　盈利预测与估值

考虑到碘价持续维持高位，同时API 价格受终端制剂集采影响承压，我们调整25-27 年归母净利至1.31/2.18/3.20 亿元（较25/26 前值下调44/43%，下调收入及毛利率），给予25 年31xPE（可比公司一致预期25xPE，龙头给予溢价），对应目标价9.29 元（前值10.65 元，20xPE）。

    　　风险提示：产品销售不及预期，产品降价风险，研发进度不及预期。