国轩高科(002074)：出货量高增 高端化和国际化进展喜人

　　本报告导读：

2024 年及2025Q1 国轩高科业绩符合预期，出货量高增，同时，随着产品结构往高端化发展，以及国际化不断深入，我们认为，未来，公司或将受益于产能利用率提高以及产品结构升级带来的盈利能力改善。

    　　投资要点：

维持增持评级 。考虑到光伏全面入市以及取消储能强制配储后，6月1 日后的储能市场存在一定的不确定性，叠加美国关税的不确定性，我们下调公司2025-2026 年盈利预测，新增2027 年盈利预测，预计公司2025-2027 年的EPS 分别为0.78/0.99/1.31 元，可比公司2025年平均估值为28 倍PE，随着国轩高科产能利用率提高以及产品结构升级，公司处于单位盈利能力或有较大改善的关键时期，我们给予公司2025 年33 倍PE，目标价25.63 元，维持增持评级。

业绩符合预期，毛利率稳步提升。2024 年公司营收为353.9 亿，yoy+12%，归母净利为12.1 亿，yoy+28.6%，毛利率18%，较23 年提升1.08pct（质保金会计政策变更影响1pct 的毛利率，若剔除，提升更明显）。2025 年Q1 公司营收90.6 亿，yoy+20.6%，归母净利1亿，yoy+45.6%，毛利率18.3%，较2024 年Q1 提升0.42pct。

出货量高增。2024 年，公司出货约63GWh，yoy+40%。2025 年Q1出货量约18GWh，yoy+50%。储能支撑公司出货占比约35%。根据公司年报援引SNE Research ， 公司全球动力锂电池装机量yoy+73.8%，市占率3.2%，排名第八（其中磷酸铁锂排第三）。根据公司年报援引中国汽车动力电池产业联盟，2024 年公司中国地区动力锂电池装机量yoy+48%，市占率4.59%，排名第四，较2023 年上升一位。根据SNE Research 统计数据，2024 年公司储能电池出货量yoy+200%，市占率6%。根据高工产研统计，公司2024 年全球储能电池出货量排名第七，其中在通信储能领域排名第二。

动力电池突破中高端市场，国际化进展喜人。2024 年，随着第三代电池产能释放，公司在中高端车配套方面实现了突破，奇瑞星纪元、吉利银河、长安启源以及零跑 C 系列等中高端车型已获得定点及批量配套，B 级及以上车型配套出货占总比提升至15%左右。2024年，海外哥廷根、越南工厂已顺利投产。大众项目产线从20GWh 扩容至28GWh。2024 年海外营收110 亿，yoy+71.2%。