国投电力(600886)：25年Q1水电表现稳健 盈利韧性足

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    近期，公司发布2024 年年度报告以及2025 年一季报。

2024 年公司实现营业收入578.2 亿元，同比增长1.95%；实现归母净利润66.4 亿元，同比-0.9%；2025 年Q1 公司实现营业收入131.2 亿元，同比减少7%；实现归母净利润20.8 亿元，同比增长2.1%。

水电：24 年雅砻江受税费影响业绩下滑，25 年Q1 表现稳健2024 年全年：雅砻江水电上网电量924.5 亿千瓦时，同比+10.4%；上网电价0.301 元/千瓦时，同比-2.9%。根据公司披露的数据，雅砻江水电2024年实现净利润82.7 亿元，同比-4.5%；对应Q4 净利润约3 亿元，Q4 雅砻江水电净利润相较于23 年同期同比下滑约77%。从经营层面看，2024 年Q4 雅砻江水电发电量和上网电价分别为210.7 亿千瓦时和0.296 元/千瓦时，分别同比下降5.45%和5.43%，此外四季度的利润下滑也与缴纳税费同比增加有关。

2025 年Q1：在两河口电站去年蓄满的带动下，雅砻江水电上网电量231.1亿千瓦时，同比+18.4%；电价方面，四川省25 年电力交易取消综合一口价，枯期电价或有提升。雅砻江水电Q1 实现净利润29.97 亿元，同比增长约16.5%。一季度水电的利润增长带动公司在营业收入同比下降的情况下实现归母净利润的同比正增长。

火电：24 年福建区域火电表现亮眼，25Q1 受电量电价拖累2024 年全年：主要火电控股子公司2024 年净利润约15 亿元，同比增加11.7%。其中福建地区（华夏电力与湄洲湾电厂）由于发电量增长与煤价下行，净利润同比提升110.5%。广西电厂与北疆电厂由于火电发电空间受到挤压，净利润出现同比下滑。

2025 年Q1：一季度由于清洁能源挤压火电发电空间，公司火电发电量同比下降32.3%；此外部分区域火电中长期交易价格下降，一季度火电板块量价承压。

    新能源：2024 年公司新增新能源装机263.2 万千瓦，风电、光伏发电量分别同比增长0.6%和63.3%。由于无补贴项目占比的逐渐提升，光伏电价同比-24.1%。

盈利预测与估值：由于火电板块电价或面临一定压力，调整盈利预期，预计2025-2027 年公司可实现归母净利润71/76.4/80.9 亿元（25/26 年前值83.2/88.5 亿元），对应PE17.1/15.9/15x，维持“买入”评级。

    风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价下降、电站建设进度不及预期等风险