兆易创新(603986)：25Q1业绩彰显强韧性 3DDRAM大逻辑不变、建议重点关注

　　25Q1 淡季收入环比强势增长，彰显业绩韧性。

1）2024：营收73.56 亿元，yoy+28%，归母净利润11.03 亿元，yoy+584%，扣非净利润10.30 亿元，yoy+3661%，毛利率38%，yoy+4pcts，净利率15%，yoy+12pcts，扣非净利率14%，yoy+14pcts。资产减值损失-1.72 亿元，23 年资产减值损失-6.13 亿元。

非经常性损益0.72 亿元，其中包括0.52 亿元政府补助和0.24 亿元公允价值变动损益。

2）24Q4：营收17.06 亿元，yoy+25%，qoq-16%，归母净利润2.70 亿元，yoy+199%，qoq-14%，扣非净利润2.53 亿元，yoy+181%，qoq-17%，毛利率33%，yoy-1pcts，qoq-9pct，净利率16%，yoy+36pct，qoq 持平。24Q4 财务费用-2.75 亿元。

3）25Q1：营收19.09 亿元，yoy+17%，qoq+12%，归母净利润2.35 亿元，yoy+15%，qoq-13%，扣非净利润2.24 亿元，yoy+22%，qoq-12%，毛利率37%，yoy-1pcts，qoq+4pct，净利率13%，yoy 持平，qoq-3pcts。25Q1 财务费用为-0.81 亿元。

受益补贴等刺激措施，消费领域需求提振，AI PC、网通等市场也实现较好增长，25Q1 淡季公司收入环比强势增长，彰显强业绩韧性，3D DRAM 大逻辑不变，AI 端侧核心标的，建议持续重点关注。

    　　24 年各业务收入&出货量高增，市占率策略卓有成效。

2024 年，存储芯片/MCU 及模拟/传感器收入占比71%/23%/6%。其中存储芯片收入51.9 亿元，yoy+27%，毛利率40%，yoy+7pcts，出货量35.5 亿颗，yoy+34%；MCU 及模拟芯片收入17.1 亿元，yoy+30%，毛利率37%，yoy-7pcts，出货量5.4 亿颗，yoy+88%；传感器4.5 亿元，yoy+27%，毛利率16%，yoy+0.5pcts，出货量+50%。

基本盘受益复苏，竞争力加强、持续向上，长期打造“存储+MCU+模拟+传感器”解决方案商。

    　　1）NOR Flash：价格处于周期底部，公司份额持续提升，汽车、端侧AI 是成长点。

全球第二，出货量持续稳健成长。增长点①公司车规级NOR 2Mb~2Gb 容量已全线铺齐，有望充分受益国产替代，成为公司新成长点。增长点②2024 年NOR 全球市场规模26.99 亿美元，同比增长19.74%，未来随着眼镜、玩具等新型AI 硬件持续创新，PC、耳机等传统电子产品AI 化发展带来容量升级，NOR 市场有望再次扩容。公司是全球Top2 NOR 供应商，积极布局端侧AI 领域，有望充分受益。

2）SLC NAND Flash：稳健成长。产品容量覆盖1Gb~8Gb，制程38nm 和24nm（24nm 为主要制程），在消费电子、工业、汽车电子等领域实现全品类的产品覆盖，38nm SLC NAND Flash 车规产品容量覆盖1Gb~4Gb，搭配车规NOR Flash，为进入车用市场提供更多机会。

3）利基DRAM：大厂退出格局优化，价格处于上升通道，产品覆盖度持续提升、加速成长。公司公告，24 年与长鑫实际关联交易采购10.18 亿元（此前预计9.95 亿元），25 年预计交易额度1.61 亿美元、约11.61 亿元。目前已覆盖DDR3 1-4Gb、DDR4 4/8Gb，LPDDR4 预计25H2 贡献营收，后续完善LPDDR4 系列，25 年预计DDR4 8Gb在TV&工业等重点领域快速放量。目前三星、美光、海力士等大厂加速向HBM、DDR5、LPDDR5 等高端制程产品迁移，放弃或减少DDR3、DDR4 生产，长期行业竞争格局优化，兆易产能背靠长鑫、同时有制程优势，有望加速成长。

4）MCU：价格周期底部，公司行业低谷阿尔法属性凸显，出货量创历史新高。24 年MCU 出货量5.4 亿颗，yoy+88%，突破21 年缺货潮时的高点3.9 亿颗，目前已是全球前十大MCU 厂商、大陆龙头。根据年报，22 年报量产38 个系列、超过450 款MCU，23 年量产46 个系列、超过600 款MCU，24 年量产63 大系列、超过700 款料号，料号数量持续稳步增加，公司低谷期夯实基础、不断丰富产品线，未来车规、工控、数字能源、白电等市场是公司重要发力方向。

5）模拟：自研+收购两条线并行，积极布局。自研GD30 系列模拟产品，围绕MCU相关生态建设，涵盖专用电源管理产品、高性能电源产品、电机驱动产品、锂电池管理、模数转换器（ADC）及多种电压基准产品等，2024 年收购苏州赛芯，补齐电池保护、电池管理等产品线。海外MCU 大厂瑞萨、ST 等兼具强模拟芯片能力，也是全球头部模拟芯片厂商，兆易是大陆存储+MCU 龙头，公司持续补齐模拟短板，打造“存储（Nor DRAM NAND）+MCU+模拟+传感器”解决方案提供商。

定制化存储高带宽低功耗契合AI 需求，兆易积极布局。定制化存储实现近存计算，高带宽低功耗，适用AI 多场景，契合DRAM 3D 化+近存计算两大产业趋势。兆易积极布局该领域，有望背靠长鑫保证稳定供货。

投资建议：公司是大陆存储+MCU 行业双龙头，积极拓展模拟产品线，打造综合解决方案提供商，同时定制化存储星辰大海、公司卡位稀缺。此前预计25/26 年归母净利润为16/21 亿元，考虑宏观不确定性，调整25/26/27 年归母净利润为15/19/23 亿元，对应PE 估值为59/45/38 倍，公司兼备稀缺性和成长性，维持“买入”评级。

风险提示事件：MCU 和Nor 景气度可能不及预期的风险，代工成本上涨公司无法通过产品结构调整或涨价带来毛利率承压的风险，定制化存储产业化进度不及预期等。