禾迈股份(688032)：费用率提升致使Q1盈利能力承压 关注储能业务放量进展

　　核心观点

2024 年公司总营收19.93 亿元，毛利率33.92。其中微逆及监控设备业务贡献收入12.27 亿元，同比-13.24%；光伏发电系统、储能系统业务分别实现收入4.03、3.12 亿元，其中光伏发电系统业务收入增速较高，但毛利率23.93%低于微逆业务，导致毛利率有所下降。2025Q1 公司营业收入同比增长1.46%，毛利率33. 92%，业绩端略亏主要系公司增加研发及市场投入，销售费用率及研发费用率提升。2024 年微逆销量98.62 万台，同比下降。储能业务收入同比基本持平，2025 年有望成为新增长点。

    　　事件

    　　禾迈股份发布2024 年报&2025 一季报

公司发布2024 年报&2025 一季报。2024 年全年公司实现营业收入19.93 亿元，同比减少1.63%；利润总额3.53 亿元，同比减少40.41%；归母净利润3.44 亿元，同比减少32.75%。2025 年Q1 公司营业收入3.36 亿元，同比增加1.46%；利润总额-0.19 亿元，同比减少129.74%；归母净利润-0.10 亿元，同比减少115.39%。

    　　简评

24 年收入稳定，收入结构变化导致毛利率有所回落

2024 年公司总营收19.93 亿元，同比下降1.63%，毛利率33.92%，同比有所回落主要系业务结构变化所致。分业务来看，2024 年全年公司微型逆变器及监控设备业务贡献收入12.27 亿元，同比-13.24%；毛利率53.54%，同比+5.31pct。光伏发电系统、储能系统业务分别实现收入4.03、3.12 亿元，同比增速分别为+156.88%、-0.1%，其中光伏发电系统业务收入增速较高，但毛利率23.93%低于微逆业务，导致毛利率有所下降。2025Q1 公司营业收入同比增长1.46%，毛利率33.92%，业绩端略亏主要系公司增加研发及市场投入，销售费用率及研发费用率提升。

2024 年微逆出货有所回落，研发驱动新品不断迭代

2024 年公司微型逆变器销量约为98.62 万台，同比下降25. 22%，预计主要系欧洲库存问题；监控设备销量约为22.93 万台。分区域来看，公司微型逆变器及监控设备2024 年主要销售区域仍集中在欧洲，收入达到7.4 亿元，其次拉美、北美、亚太收入分别达到2.41、0.99、0.98 亿元，欧洲以外区域占比有所提升。另外2024年公司在研发驱动下推出5000W功率段的微型逆变器MiT，进一步提高产品性价比。

    　　储能业务有望成为盈利新增长极

2024 年公司储能业务实现收入3.12 亿元，同比基本持平；业务毛利率18.92%，同比提升2.32pct。2024 年公司推出了全球首款AC 耦合微型储能新品MS Micro Storage（MS-A2 系列），能够 100%兼容所有微逆且具备离网模式。此外公司发布新一代工商业高防护等级液冷储能变流器——HPCS125，重点针对工商储情景。2025 年全球工商储需求爆发，储能业务有望成为公司业绩的第二增长曲线。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年分别实现营业收入26.03、32.91、41.25 亿元，归母净利润4.26、4. 9 4、5.81 亿元，对应当前PE 估值28.9、24.95、21.19 倍，调低评级至“增持”评级。

风险分析：1、微逆行业竞争进一步加剧的风险。微型逆变器自2023 年以来行业竞争逐步加剧，若后续行业竞争进一步激烈，则会对公司毛利率及出货量造成压力。2、储能业务出货不及预期的风险。全球储能行业竞争激烈，公司储能业务布局时间晚于其他户储公司，若海外市场出货不及预期，则会对公司整体利润增量产生负面影响。3、欧洲市场需求不及预期的风险。目前公司大部分收入仍来源于欧洲市场，若欧洲光伏储能需求不及预期，也会对公司出货形成压制。