百润股份(002568)：二次增长曲线已至 如何看待百润空间

国产威士忌市场空间几何？从产品来看，威士忌量级为六大洋酒之首，综合品质评价高，有桶陈逻辑，兼具饮用和收藏价值。从空间来看，威士忌在全球烈酒中占比17%，而2023 年中国威士忌出厂统计口径为55 亿，在中国烈酒中收入占比低至0.8%。且如此小的细分市场国产威士忌又仅占比25%，对比海外经验本土产酒占比应能达到50%以上，发展空间大，竞争格局温和，中国威士忌尚处行业起步阶段。

百润威士忌是否能复制预调酒的成功？公司具备舶来品本土化实力，预调酒从0 到1成为行业龙头，具备爆款营销能力，早期热剧植入，近年与永劫无间联名，策划抖音活动达十亿级浏览，契合年轻化+她经济。百润在初期预调酒亏损时保持了战略定力，截止24 年底威士忌注酒桶陈达40 万桶以上，目前存有威士忌桶在全国保有量中份额领先。且大企业竞品对于小赛道的酒种更看投入产出比，多为战术性产品，百润则为战略性高投入，规模、渠道利润和落地能力均较领先。

百润威士忌运作的方法要点如何？ ①应用细分赛道龙头打法以及舶来品本土化优势，对国产威士忌桶陈构成轻垄断，②消费者教育优先从洋酒高势能的华南市场切入，产品数字标签快速迭代③快消品推广小规格酒进流通渠道KA、CVS，有别于传统渠道已获得较好效果，定价侧重大众化人群，而高端品类崃州将由经销商进入烟酒店、团购市场已在铺市阶段。

预调酒主业增长是否仍能延续？ ①3、5、8 度组合产品微醺、清爽、强爽在酒精度数上迭代成功，未来功能性、分地域季节、瓶型和度数提升至8-20 度产品是有望作为继强爽之后的新增长曲线。②空间离瓶颈尚远，渗透率低于白酒啤酒，年复合增速高在历史新品推介的年份中收入弹性大。 ③预调酒非线性增长，有很强的产品迭代及营销爆款逻辑，几次高增点分别是14 年经典瓶、19 年微醺、22 年强爽实现，每轮快速增长的背后均存在阶段平台期，产品的提前布局和营销针对性验证有效。

我们预测公司2025-2027 年每股收益分别为0.81、1.00、1.34 元（原预测25-26 年为1.02、1.19 元）。考虑到公司具备饮料与小品类酒双重属性，结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为27 年的27 倍市盈率，对应目标价为36.18 元，上调为买入评级。