继峰股份(603997)公司深度研究：乘用车座椅放量+格拉默整合向上 公司2025年有望进入收获期

投资要点:

核心逻辑：过去受乘用车座椅业务投入和格拉默全球整合影响，公司收入增长但利润承压，而2024 年我们看到公司多个积极变化：1）乘用车座椅2024 年首次实现年度盈亏平衡，2025 年随更多项目投产有望进入收获期；2）2024 年末公司对格拉默TMD 进行资产剥离，格拉默业绩释放拐点或即将到来；3）隐藏式电动出风口和车载冰箱稳步上量，逐步成为公司新的增长点。基于此，我们认为公司2025 年开始有望进入业绩释放的新周期。

座椅业务：公司2025 年有望迎来规模化收获期。（1）乘用车座椅市场规模超过千亿元：乘用车消费属性增强→座椅功能要求提升→座椅单价提升，我们预计2025/2027 年乘用车座椅单车价值将上涨至5000/5200 元，对应我国乘用车座椅市场规模为1391/1497 亿元，全球乘用车市场规模为3496/3820 亿元。（2）自主崛起大趋势下公司拓展至乘用车座椅：公司前期为座椅头枕龙头企业，单车配套价值量有限，在近年自主品牌崛起带动供应链格局重塑时，公司借助收购格拉默带来的品牌优势，以及本土供应商在成本管理和供应链上的优势，成功切入座椅赛道。（3）公司在手订单充沛，2025 年迎来收获期：截至2025 年2 月28 日，公司在手乘用车座椅订单超20 个。随着2025 年更多优质订单的投产放量，预计2025 年实现乘用车座椅业务收入50~70 亿元，进入放量周期。

格拉默整合：剥离北美亏损资产&加速欧洲整合，后续整体盈利有望修复向上。公司2019 年收购格拉默，之后进行了组织架构调整，高管团队调整，降本增效等系列整合措施。整合后格拉默欧洲区经营平稳，亚太区趋势性提升，但美洲区则持续亏损较多。2023 年，格拉默整体经营性EBIT 0.6 亿欧元，格拉默欧洲、亚太、美洲区域经营性EBIT 分别为0.6、0.6、-0.4 亿欧元。2024 年末公司剥离美洲区的亏损资产TMD，计提资产减值及信用减值损失3.04 亿元人民币，我们认为，美洲区财务表现或已于2024 年触底，后续有望轻装上阵。

公司2024 年同时进一步加速欧洲区业务的整合，随着北美亏损业务的剥离，我们预计公司格拉默整体经营状态和财务表现均将恢复向上。

    头枕和其他新业务：战略新业务进入收获期，头枕&扶手保持稳定。

头枕是公司基盘业务，2019-2023 年公司头枕全球市场占有率在18-20%间波动，考虑全球乘用车产量处于上升态势，预计2025/2027年，公司座椅头枕业务有望贡献40/43 亿元的营业收入，持续稳健增长。电动出风口、隐形门把手、车载冰箱等是公司新布局的业务，随着电动车渗透率提升以及配置升级整体市场空间扩容。2024 年公司隐藏式电动出风口和车载冰箱分别实现收入4.05/1.21 亿元，开始放量，未来有望成为公司新增长点。

盈利预测和投资评级公司为国内汽车座椅头枕领先企业，产品维度横纵向拓展，区域维度国内外全球拓展。我们看好公司乘用车座椅总成业务后续的放量，以及格拉默北美不良资产剥离后的逐步恢复，预计公司2025-2027 年实现营业收入259.92、290.50、321.08亿元，同比增速为17%、12%、11%；实现归母净利润6.31、10.33、14.49 亿元，同比增速为211%、64%、40%；EPS 为0.50、0.82、1.14 元，对应2025-2027 年PE 估值分别为27、17、12 倍，维持“增持”评级。

风险提示原材料价格持续上涨；销量不及预期；新产品研发不及预期；格拉默整合不及预期；海外市场拓展不及预期；市场空间测算存在偏差；国内国际市场不可完全对比。