澳华内镜(688212)：短期业绩承压 全年有望改善

　　核心观点

    　　2024 年和2025Q1 收入和净利润均符合预期。24 年下半年业绩短期承压，主要受国内招采活动减少以及公司去库存的影响。

25Q1 招投标有所改善，业绩端的影响主要来自执行渠道去库存策略。展望Q2 和下半年，若新一轮设备更新落地范围较广、力度较大，行业设备采购需求有望持续回暖，公司渠道库存或加速消化。随着库存逐步降至合理水平，公司业绩有望逐步改善，考虑下半年业绩基数相对较低，全年业绩增速预计将呈前低后高的趋势。此外，公司下一代升级产品有望于今年下半年推向市场。

    　　事件

    　　公司发布2024 年年报和2025 年一季报

公司2024 年营收为7.50 亿元（+10.54%），归母净利润为2101 万元（-63.68%），扣非归母净利润为-629 万元（上年同期为4449 万元），基本每股收益为0.16 元/股（-63%）。2024 年利润分配预案为：拟向全体股东每10 股派发现金红利0.8 元（含税）。

2025Q1 营收为1.24 亿元（-26.92%），归母净利润为-2879 万元（上年同期为276 万元），扣非归母净利润为-3100 万元（上年同期为-25 万元），基本每股收益为-0.21 元/股。

    　　简评

业绩符合预期，国内短期承压，海外市场实现高增长公司2024 年营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为7. 50亿元（+11%）、2101 万元（-64%）和-629 万元（上年同期为4449万元），业绩符合预期。收入增速较2023 年有所放缓，主要受国内终端采购需求短期承压和渠道去库存的影响。扣非净利润实现亏损，主要由于公司增加研发投入、加强营销体系及品牌影响力建设，费用增速大于公司收入增速。24Q4 单季度营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.49 亿元（-0.20%）、-1629 万元（上年同期为1267 万元）和-2110 万元（上年同期为722 万元）。

2025Q1 营收为1.24 亿元（-26.92%），归母净利润为-2879 万元（上年同期为276 万元），扣非归母净利润为-3100 万元（上年同期为-25 万元），业绩符合预期。25Q1 招投标有所改善，业绩端的影响主要来自执行渠道去库存策略。利润端出现亏损，主要系公司收入下滑以及费用端投入较大所致。

分业务来看，2024 年内窥镜设备收入为7.14 亿元，同比增长14.72%；内窥镜诊疗耗材收入为0.21 亿元，同比下降50.63%；内窥镜维修服务收入0.13 亿元，同比增长3.31%，目前收入体量较小。分地区来看，2 0 2 4 年境内销售收入为5.86 亿元，同比增长3.93%，主要由于国内终端市场招采活动减少，受招投标总额下降影响，公司国内业务收入增长有限。境外收入为1.61 亿元，同比增长42.70%，占主营业务收入的比例从2023 年的1 7%提升至22%。海外业务实现高增长，主要由于公司进一步布局海外营销网络，海外多个国家的产品准入以及市场推广进展顺利。

展望Q2 及全年，招投标有望持续回暖，下半年业绩有望显著改善根据众成数科统计，2025 年一季度国内医疗设备招投标整体市场规模同比增长67.49%，我们预计公司终端采购需求恢复较好，业绩端的影响主要来自执行渠道去库存策略。展望Q2 和下半年，若新一轮设备更新落地范围较广、力度较大，行业设备采购需求有望持续回暖，公司渠道库存或加速消化。随着库存逐步降至合理水平，公司业绩有望逐步改善，考虑下半年业绩基数相对较低，全年业绩增速预计将呈前低后高的趋势。此外， 公司下一代升级产品有望于今年下半年推向市场。

AQ-300 助力高端客户群持续突破，产品矩阵持续丰富AQ-300 作为公司攻克高等级医院的旗舰型产品，上市以来产品性能不断优化、镜体种类持续丰富，核心竞争力持续增强，推动公司中高端系列产品销量和三级医院覆盖数量稳步提升。2024 年，公司中高端机型主机、镜体在三级医院装机（含中标）数量分别是 137 台、522 根（2023 年分别为96 台、316 根），装机（ 含中标）三级医院116 家（2023 年为73 家）。此外，公司不断丰富产品矩阵，2024 年以来，先后推出了高光谱平台、A Q -150、AQ-120 等内镜系统、640 倍细胞内镜、140 倍光学放大内镜等多个新产品，还储备了3D 消化内镜、内窥镜机器人、动物镜内镜等多个在研项目。我们认为，丰富的产品组合有望进一步提升公司在中高端市场的核心竞争力，助力公司市场份额逐步提升。

毛利率受会计准则调整和收入结构影响有所下降，研发和营销投入持续加大2024 年公司毛利率为68.12%，同比下降5.66 个百分点，主要系会计准则调整所致，根据2024 年3 月财政部发布的新版会计准则，公司质保相关的维修费用与预提费用从原先的销售费用计入营业成本中。此外， 公司境外业务毛利率低于境内业务，2024 年境外业务收入占比提升，对毛利率也带来一定影响。销售费用率为33.3 8% ，同比下降0.89 个百分点，销售费用同比增长22%，主要由于职工薪酬、修理费及差旅费增长较多，且公司市场样机投入较多导致折旧摊销增长，相关修理费随之上涨。管理费用率为14.48%，同比提升1.08 个百分点，主要系职工薪酬及差旅费用增长所致；财务费用率为0.01%，同比提升0.40 个百分点，主要系受汇率波动影响所致的汇兑损失增加，以及本期借款所致的利息支出增加；研发费用率为21.83%，同比提升0.15 个百分点，主要系职工薪酬和海外注册认证费用增长较多所致。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为-7893 万元（上年同期为3741 万元），主要系回款放缓与投入增长所致。应收账款周转天数为111.67 天，同比增加26.61 天， 主要系公司销售规模持续扩大，应收账款增加，同时受整体市场环境的影响，回款速度放缓导致。其余财务指标基本正常。

2025 年第一季度，公司毛利率为66.36%，同比下降10.05 个百分点，主要系会计准则调整所致。销售费用率为42.30%，同比增加4.75 个百分点；管理费用率为24.22%，同比增加7.83 个百分点；研发费用率为33. 75 %，同比增加7.48 个百分点；财务费用率为-0.27 个百分点，同比下降0.06 个百分点。公司整体费用率有所提升，主要系收入规模下降所致。经营活动产生的现金流量净额为-0.79 亿元（上年同期为-1.04 亿元），主要系购买商品、接受劳务支付的现金有所减少所致。应收账款周转天数为212.46 天，同比增加95.20 天，预计主要系回款　　速度放缓所致。其他财务指标基本正常。

短期看好行业招投标回暖和国产替代加速，中长期看好软镜赛道的高景气发展短期来看，随着行业招投标持续改善，公司渠道库存将逐步降低至合理水平，业绩有望迎来恢复性增长。

此外，公司旗舰产品AQ-300 性能不断优化、镜体种类持续丰富，同时积极推进下一代升级产品的研发，有望驱动公司三级医院覆盖数量持续提升，国产替代进程有望加速。中期来看，公司持续布局3D 消化内镜、内窥镜机器人系统、一次性内镜等新产品，有望贡献新的盈利增长点。长期来看，一方面，消化道癌筛查需求旺盛，目前国内渗透率仍然较低，公司国内市场份额提升空间大；另一方面，公司积极开拓海外市场，长期成长空间广阔。我们预计2025-2027 年公司收入分别为8.10 亿元、9.98 亿元和12.23 亿元，分别同比增长8%、23%和22 %，归母净利润分别为0.64 亿元、1.18 亿元和1.73 亿元，分别同比增长202%、85%和47%。维持“买入”评级。

    　　风险提示

医疗行业合规要求提升的风险；2025 年新一轮设备更新换代政策落地的节奏存在一定的不确定性，业绩存在不及预期的可能性；库存较高的风险；技术创新和研发失败的风险：核心技术泄密风险；研发人员流失的风险；市场拓展和市场竞争风险（竞争对手奥林巴斯下一代新产品X1 镜体后续在国内上市带来的竞争风险）；部分进口原材料采购受限的风险（公司内窥镜设备的镜头、光源等部分原材料的主要供应商系美国、日本原厂商的代理商或贸易商，未来如因特殊贸易原因导致相关国外供应商停止向国内企业出口上述原材料，将可能在短期内对公司的生产经营产生一定不利影响）；质量控制风险；税收优惠政策变动风险；应收账款回收风险（若公司客户未来经营情况或与公司的合作关系发生不利变化，应收账款回收风险将增加，从而对公司的经营业绩产生不利影响）；汇率波动风险；资产重组及商誉减值的风险；产品认证风险；地缘政治风险。