江淮汽车(600418)重大事项点评：尊界S800大定超预期 尊界品牌空间广阔

　　事项：

    　　2025 年5 月30 日，尊界S800 正式上市，售价70.8-101.8 万元，上市19 天累计大定突破5000 台，表现超预期。

    　　评论：

尊界S800 核心竞争要点是什么？尊界S800 用迈巴赫S 的品质覆盖了奔驰S最畅销的两款配置的价格（按零售价，70-100 万元）。竞争要点我们可以分三点看，其中前两点为产品奠定豪华车的竞争盘，第三点带来竞争亮点：

① 驾乘素质方面，尊界S800 媲美传统豪华轿车的舒适性与静谧性，主要通过途灵龙行底盘技术、超大空间布局、后排双零重力座椅、星空顶等要素实现，也包括操控的灵活性（后轮转向）。

② 品牌力层面，华为凭借科技和高端商务具备消费者心智积淀，为尊界提供品牌形象支撑。

③ 科技配置角度，华为ADS 4.0、隔空手势控制、多层级隐私防护（系统加密+隐私屏风+声盾技术等）、ActiveSafe 功能等创新技术为尊界S800 在传统豪华的基础上带来新时代的科技稀缺性，成为打动消费者的增量。

    　　如何判断尊界S800 的稳态销量？销量评估可按上市时、上市后两个阶段跟踪：

1) 阶段1，上市时：产品价格、核心亮点等关键信息直接影响首批积极用户的大定表现，S800 目前大定超预期，已体现消费者对其静态参数的认可。

2) 上市后：试乘体验、产能爬坡、舆论传播等“动态因素”将影响需求持续性。参考问界M9“上市时大定破局+上市后口碑延续”的成功路径以及其首批大定和后续销量表现。若尊界S800 后续运营稳健，我们对其销量预期由1000 辆/月上修至1500-2000 辆/月，有望成为细分市场销冠。

此外，如果尊界S800 竞争力大幅超过78S 等竞品，则有可能加速增换购节奏，带来销量超过原销冠，实现市场扩容。

如果尊界成功，怎么看待江淮在其中的价值？尊界由华为和江淮分工合作完成完整的商业模式（整车的6 个核心经营要素）。其中，华为主导渠道、广宣和产品定义，江淮聚焦制造环节，并且与华为合作完成研发、供应链管理，双方合作完成尊界的价值创造与利润共享。此外，尊界作为鸿蒙智行唯一的豪华品牌，也更加凸显江淮合作的独特性与重要性。

尊界有望使江淮成为整车中具有高ROE、高竞争力的稀缺标的。豪华车盈利能力强，如保时捷净利率9-13%，尊界受益于成本、关税、消费税优势，净利率有望大幅高于保时捷。此外，豪华车市场竞争格局好，市场集中度高且自主品牌少，鸿蒙智行与江淮赋予尊界科技、品牌、品质的稀缺性，江淮有望因此成为极稀缺的豪华车标的。

投资建议：尊界S800 已取得第一阶段的成功，市场分歧在订单持续性和利润表现上，我们对此持乐观预期。后续随尊界产品矩阵的丰富、品牌力的构筑，尊界有望成为头部自主豪华品牌，预估长期尊界销量有望达10 万辆/年，单车净利达12.4 万元，成长空间广阔。

预计公司2025-2027 年自主业务营收436 亿、469 亿、492 亿元，尊界业务营收38 亿、130 亿、222 亿元。根据公司近况并对公司与华为盈利分配进行调整，将2025-2027 年公司总营收预测由464 亿、538 亿、622 亿元上调为475亿、600 亿、715 亿元，同比+13%、+26%、+19%。2025-2027 归母净利预测由-1.5 亿、16.4 亿、27.9 亿元调整为-0.6 亿、14.8 亿、37.5 亿元。按分部估值，参考公司历史估值和可比公司对应阶段估值，同时根据公司与华为盈利分配预估调整PS 倍数，并依据尊界S00 大定表现超预期上调估值倍数，给予自主业务和尊界业务2025 年0.8 倍和25 倍PS，合并公司目标市值1,294 亿元，对应目标价59.24 元，空间42%。长期看，预估公司自主业务营收594 亿元、尊界业务净利124 亿元，分别给予0.8 倍PS、18 倍PE，对应市值2,704 亿元，空间2.0 倍。综上，维持“强推”评级。

    　　风险提示：华为合作进度不及预期、尊界品牌销量不及预期、豪华车市场消费不及预期、出口市场开拓不及预期等。