四川路桥(600039)：25Q2订单大增25% 业绩稳健释放+高股息确定性强

25Q2 订单大增25%，在手订单充裕保障后续业绩稳健释放。公司公告25Q2 中标订单376 亿元，同比大幅增长25%，较25Q1 加速6pct，其中基建/房建分别新签313/62 亿元，分别同增24%/34%。25H1 累计新签订单722 亿元，同比大幅增长22%，其中基建/房建分别新签617/104 亿元，分别同增26%/4%，上半年看，公司基建订单增长持续强劲，驱动公司整体签单快速增长。24H2 以来四川交通基建项目招投标显著提速，公司陆续公告参与蜀道集团投建一体项目合计超过2600 亿，考虑到项目筹备至签署正式施工合同一般需要1 年左右时间，预计上述2600 多亿项目有望在25H2 开始陆续转化为四川路桥实际施工订单，驱动公司今年订单增速持续较快。公司去年底在手订单2913 亿元（加上25H1 新签722 亿元，以及2600 多亿潜在待转化订单，实际在手项目可超5000 亿），当前公司在手订单已较为充裕，后续环评、土地指标获取完成后，公司业绩有望进入加速释放期。

省内交通基建需求旺盛，国家战略腹地建设驱动需求释放加速。四川规划到2035 年高速公路网达2 万公里，截至2024 年已突破1 万公里，未来10 年省内高速公路有翻倍建设空间。当前在全球政治军事冲突不确定性增强背景下，国家战略腹地建设紧迫性明显提升。其中四川已被明确定义为国家战略腹地省市，若后续国家战略腹地顶层设计出台，四川高速公路项目有望获国家专项补助资金，项目现金流、利润率有望得到保障，项目有望加快推进。蜀道集团作为省交投平台有望获得主要投建份额。当前蜀道集团持续通过投建一体模式为四川路桥提供高毛利订单（24 年省内/省外业务毛利率分别为17.4%/4.3%，其中省内业务主要为集团投建一体项目），后续有望驱动四川路桥盈利能力持续提升。

高分红动力足，“类债”价值突出。我们于近期外发报告再《 论四四川路桥高分红的持续性如何？》，从报表上看，蜀道集团作为四川路桥的主要业主方，在手资金充裕，现金流与融资能力优异，对四川路桥工程款支付能力强。四川路桥在蜀道集团支持下，当前现金流稳步恢复、在手现金持续充实，具备较强的大比例分红能力。蜀道集团通过对四川路桥的大比例持股（近80%），四川路桥大比例分红后，主要分红资金可留在集团体内，助力蜀道集团构建“投资-分红-论投资”闭环。结合四川路桥充裕的在手订单，以及此前规划的2025-2027 年最低现金分红率60%，我们认为四川路桥后续业绩稳定性、分红能力、分红意愿均有较高保障。高分红驱动公司具备显著高股息投资吸引力，“类债”价值突出。

投资建议：我们预测公司2025-2027 年归母净利润分别为80/90/100 亿元，同增11.2%/12.3%/11.5%，当前PE 分别为9.3/8.3/7.4 倍，股息率分别为6.4%/7.2%/8.1%，若公司25 年切换至当前上市头部建筑国企股息率4%-5%（取4.5%），则理四市值1069 亿，对应43%市值空间。