水晶光电(002273)：多层次业务布局注入增长活力 组织架构升级激发新势能

公司深耕光学赛道二十余载，多元化布局带来长期增长势能。公司自2002 年成立以来，以核心技术为轴，已构建以消费电子为支柱的第一成长曲线，以车载光学为突破的第二成长曲线，以及以AR/VR 为前瞻的第三成长曲线的业务版图，产品生态从单一的元器件拓展至元器件、模组及解决方案三者并存，结构持续优化，内生动力充足。2024 年，公司业绩延续增长态势，实现营收62.78 亿元，同比+23.67%，2005 年以来CAGR 为29.53%；归母净利润10.30 亿元，同比+71.57%，创历史新高，2005 年以来CAGR 为26.41%。

消费、汽车电子产品有序放量，AR 光波导为公司成长打开新成长空间。消费电子：公司核心产品红外截止滤光片、盖板、微棱镜模块已成为业绩的主要驱动力。新品旋涂滤光片在北美大客户所有机型的前后摄均已实现标配，预计在2025 年内实现量产，正式切入大客户滤光片供应链。汽车电子：公司AR-HUD 已成为拳头产品，市场份额国内领先，未来预计将重点开发优质客户与海外客户，并积极推进海外定点转量产，加速开发包括Lcos、斜投影等高端方案的AR-HUD，产品有望在未来2-3 年迎来快速增长。AR/VR：

公司看好AR/VR 光学应用前景，将AR 眼镜确立为“一号工程”，聚焦光波导方案路径，该业务或成为公司未来业绩增长的新引擎。目前，公司反射光波导技术已打通核心工艺，建设初步的NPI 产线；衍射光波导深化与Digilens 合作，实现小批量商业级应用出货。

迎接战略转型窗口期，业务组织架构迭代升级。公司与大客户合作持续深化，与多家行业巨头建立了技术战略合作伙伴关系，以ODM 深入大客户供应链，产品力和技术力得到充分认证。为更好满足大客户多项目并行开发的需求，公司在组织、运营、人才、管理等方面进行全面提升，将顺利转型作为2025 年首要任务，开启战略2.0 的全新发展阶段，构建了北美与非北美大客户业务的双流程体系，全面重塑四大生产基地的业务格局，未来台州主厂区将成为北美大客户核心实践基地，各项调整预计在1-2 年内逐步完成。转型挑战下，公司将同步开展降本增效和“现场主义”工作，管理、技术、市场人员充分投入业务及生产一线工作，进一步推动人效提升，保持战略定力。

盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为12.48/15.26/17.50 亿元， 同比增速分别为21.20%/22.27%/14.67% ， 当前股价对应的PE 分别为22.46/18.37/16.02 倍。我们选取永新光电、蓝特光学、歌尔股份作为可比公司。鉴于公司与大客户的深度合作关系，以及多元化的产品布局，首次覆盖，给予“买入”评级。